事件及评论:
深发展发布业绩快报,2008年净利润约为6亿,全面摊薄后每股收益约0.2元,同比下降约77%,这主要由于四季度进行了特别的大额拨备和核销。
拨备前利润基本符合预期。08年拨备前利润约为81-82亿元,高出我们的预期约2-3%。具体而言,存贷款规模分别高于预期5%和8%,但是净息差约为3%,低于预计的3.2%(表1)。
大幅核销,卸下历史包袱。深发展四季度大幅核销了不良贷款约94亿元,核销后不良余额由三季度末的110亿下降至约19亿元,我们估计不良率由三季度末的4.3%大幅降至0.7%。此次核销贷款的绝大部分是05年前发放的历史不良贷款(并非08年新增不良贷款大幅增加),解除了困扰深发展多年的历史包袱(表2):
1.0.7%的不良率处于上市银行低端;
2.此次核销了全部的损失和可疑类贷款,剩下的不良全部是次级类贷款。
3.关注类贷款占比仅0.86%(3季度末),亦处于上市银行较低水平。
增加准备金计提,夯实财务基础,拨备覆盖率上升至105%。伴随着不良贷款的大幅核销,深发展四季度新增拨备约56亿元,全年拨备约74亿元,信用成本高达2.91%。核销后,深发展08年末准备金余额约为20亿元,拨备覆盖率由三季度末的54.6%大幅上升至105%水平,夯实了财务基础。受大幅计提准备金影响,08年未分配利润减少,08年末股东权益由3季度末的184亿元降至160亿元水平。
下调09、10年盈利预测11%和9%。主要的调整包括(表3):(1)规模增长加速。深发展08年4季度的规模增长超出预期,我们因此上调了09、10年生息资产增速至27.6%和19.6%。(2)净息差低于预期。我们下调净息差预测至2.58%和2.35%以反映低于预期的净息差。(3)09年准备金覆盖率调高至150%。鉴于09年不确定的宏观环境,我们保守预计深发展09年不良贷款净新增21亿元(08年4季度不良贷款净新增为3亿元),不良率上升至0.97%。为达到银监会指引要求,我们预计深发展的拨备覆盖率将进一步上升至150%,09年准备金计提约为38亿元,信用成本保持在1.19%的较高水平。(4)09年将实施资本金补充计划。为了使资本充足率达到10%,我们预计深发展在09年将发行60亿元次级债并募集40亿元资本金。综合上述调整,我们下调09、10年盈利预测11%和9%,预计摊薄后(总股本35.05亿股)每股盈利1.03元和1.08元。
财务处理不改变投资价值,维持“中性”投资评级。基于监管政策要求,深发展大幅核销和增大计提力度,卸下了历史包袱。这大幅降低了08年净利润,09年每股净资产较原预测减少约10%,会对股价带来了暂时冲击,但这属于财务处理,本质上是做实净资产,并不改变投资价值。深发展调整后09年ROAE为19%,市净率为1.50倍,估值基本合理(图1),我们维持“中性”投资评级。在悲观情形下,深发展目标市净率为1.35倍,追求绝对收益的投资者可以在股价调整中寻找更好进入时点。