投资要点
    平安银行的业绩基本符合市场预期,高收入增长、成本改善和高信用成本的趋势延续。一季度收入增速仍维持30%以上。主要驱动因素来自日均规模增长14.3%、手续费收入维持50%以上增速以及成本收入比压缩至29%。
    资产配置策略上,公司一季度生息资产稳健扩张(QoQ日均4.8%,时点6.9%),应收款投资及存款增长积极。主要增加了债券投资(QoQ19.6%)和贷款(QoQ3.7%)的配置。负债方面,由于存款增长积极(QoQ6.9%,优于行业4%的水平,对公贡献较大),公司替代性压缩了同业负债总量。
    从定价上看,公司有效压缩负债成本应对资产收益率压力。各主要资产负债类别收益率环比上一季度均有所下行,但由于公司负债端成本有效控制(存款活化及压缩高收益负债成本),以及零售贷款保持较强的溢价能力,整体NIM仅较4Q2015小幅下行2bps,同比继续上行14bps。
    非息收入方面,资产管理发力增长带来积极贡献。公司理财业务规模目前已突破1万亿,较年初大幅增长40%。而投行、托管、银行卡、理财和黄金等业务均有较高增速,推动整体非息收入同比增速维持在50%以上。
    不良率升至1.56%,减值计提、核销处置力度不减。公司报告期末不良率为1.56%,较上季度上行了11bps。简单计算下单季度的不良生成及核销处置率分别为0.74%和0.57%,基本与上个季度相当。当季年化信用成本为3%,期末拨备覆盖率为161%,拨贷比为2.52%。公司目前大幅核销及处置问题资产以及计提拨备的行为,指向这一阶段整体风控要求继续提升,而拨备覆盖率水平使得未来2年拨备计提的压力仍有隐忧。
    资本补充完成,短期压力消除。公司一季度完成200亿优先股发行,一级资本得以快速补充。期末资本充足率和一级资本充足率分别为11.61%和9.81%。考虑到公司4月份继续发行完成了100亿二级资本债,未来短中期内资本压力无虞。
    我们小幅调整公司2016年和2017年EPS至1.60元和1.67元,预计2016年底每股净资产为12.65元,对应的2016年和2017年PE分别为6.6和6.3倍,对应2016年底的PB为0.83倍。公司目前战略清晰,集团综合金融协同优势逐渐发挥,规模效应下的成本优势亦逐步释放。我们认为平安银行未来仍然是上市银行中成长性第一梯队的标的,目前的估值水平在股份制银行中仅处于中等水平,不确定性主要在于资产质量是否会继续超预期波动。维持对公司的推荐评级。
    风险提示:不良加速暴露,拨备计提加速