1、营收端高增长,利润增长放缓但更加真实。在存贷款重定价导致息差收窄、营改增导致实际税负增加的情况下,拨备前净利润同比增28.3%。归属于母公司净利润同比增速下降到6.1%,略低于我们预期。但我们认为大幅计提拨备夯实拨备后利润增长更为真实。手续费及佣金净收入同比增19.9%,其中资管和银行卡相关收费增长较快,管理资产规模较年初增29.3%至9589.5亿元,理财业务手续费及佣金收入同比增53%,银行卡手续费收入同比增长40.25%。但上半年净息差相对于去年下半年回落6bps至2.79%,其中二季度净息差环比回落16bps,主要是受存贷款重定价的一次性影响。
2、不良认定标准趋严的基础上不良生成企稳回落,资产质量表现超预期。我们估算二季度加回核销处置后不良生成率为287bps,环比下降4bps,二季度企稳略降的不良生成率好于我们和市场的预期(继续加速提升)。资产质量问题一贯相对严重的平安银行不良生成呈现出企稳迹象,再次印证了我们7月25日在《资产质量出现预期差,趋势性行情可期》中的判断:中观企业盈利好转,偿债能力提升带动上市银行资产质量好转。2Q16平安银行继续提升不良的核销和处置力度,预计平安银行上半年核销和转让不良贷款规模约149亿元,二季度核销不良贷款规模近80亿元环比提升15%。不良认定标准趋严,从先行指标情况来看未来资产质量压力并未继续增加。1H16平安不良/90天内逾期贷款占比较2015年底提升1.7pc至53.6%,平安银行一直以来弱于同业的不良认定缺口正在持续显著改善。1H16关注类贷款率环比2H15提升19bps,逾期贷款率环比2H15下降近11bps。不良率较一季度持平于1.56%,拨备覆盖率160.8%也基本与一季度持平,在资产质量真实暴露的基础上拨备质量得到夯实。
3、重要股东小幅减持,预计是由于股息率相对较低导致,呼吁平安银行提高分红率。扣除资本公积转增股本的影响,证金二季度减持0.13亿股,持股比例小幅下降8bps至2.79%。我们推测其原因在于重要股东在投资策略上更偏好高分红和高股息率标的,以便覆盖其资金成本。而平安银行现金分红率仅11.1%,现金分红率和股息率(现价对应2016E股息率仅1.64%)在上市银行中皆排名垫底。我们呼吁和建议平安银行重视股息率对估值的正面影响,提高分红比例以提升投资价值打破PB估值水平长期低于1X的局面,以盘活股权再融资的链条。三种情景假设下,我们估算平安银行分红率分别提升10/20/30个百分点,股息率将分别提升至有望达到2.9%/4.3%/5.7%,对核心一级资本充足率负面影响12/23/35bps,提高分红率对资本金的影响有限。
预计公司2016-2018年归属于普通股净利润分别为234.2/246.3亿元,同比分别增长7.1%/5.2%,目前股价对应0.86/0.76XPB,当前估值安全边际充足,向上弹性显著,维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示:宏观经济加速下行,资产质量恶化超预期