计提贷款拨备同比大幅降低贡献业绩。公司2009年实现净利润50亿,同比增长720%。04单季盈利14亿,环比增长5%,其中净利息收入环比增长7.12%。计提贷款拨备同比大幅下降80%为贡献业绩最大因素,资本及核心资本充足率环比提升30bp左右至8.87%和5.52%,平均ROA和ROE为0.95%和27%。实际税率较08年下降4%至18.7%。
定增中国平安完成后,预计公司2010年资产规模将稳定扩张。目前定增方案尚处审批过程中,交易完成后公司资本及核心资本充足率将提升逾2%至11%和7%。09年公司存贷款增速均为27%左右,偏紧政策下04贷款净减少10亿,预计2010年公司贷款增量为650亿左右,增速为19%。
紧缩格局下,净息差将继续反弹。全年净息差为2.47%,Q4单季为2.44%左右,环比提升6bp。4季度存款环比增长7%,利息支出仪增长4%;贷款环比略减,利息收入却增长6%。推测4季度存款活期化有加速趋势,公司在贷款议价能力上有所增强。2010年整体政策偏紧,不加息情况下预测公司净息差有7-lObp回升。
资产质量保持稳定,拨备覆盖率大幅提升。不良贷款绝对余额较低为24亿,环比新螬9000万,若综合考虑下半年核销以及收回的近6亿贷款,公司的贷款质量实际保持稳定。不良率0.68%,环比提升3bp,不良率较高的行业为制造业(1.35%)、房地产(1.48%)和商业(2.13%)。拨备覆盖率继续提升8%至162%。信用成本0.45%,环比下降7bp。较低基数下,10年贷款质量或许稍有压力,信用成本取决于拨备覆盖率继续提升幅度。
中间业务收入增速有望持续,费用收入比有下降空间。公司中间业务收入近14亿,同比增长31%,其中银行卡及代理手续费收入增速分别为77%和48%。
费用收入比为42%,为历年来最高值,主要是公司大力投入IT系统以及信用卡部所致。银行卡收入增长初见成效,预计2010年将会继续高增。较高费用收入比难以持续,预计2010年将降至公司正常年度水平(38%左右)。
风险提示:增发未获监管部门批准,资产质量下滑超预期。
维持公司“增持”评级。补充资本后资产规模稳定扩张值得期待,若并表平安银行,公司资产规模则有飞跃提升。平安银行目前总资产8000多亿,现金、债券和贷款各有1000、1000和4000亿,负债端拥有5000亿保险准备金和1000亿存款。公司和中国平安在网虑和平台上将产生|力、同效应。维持公司“增持”评级,调高公司2010/2011年EPS预测至1.99/2.41元,对应PE 12/10倍,对应PB 3/2.3倍,目标价28元。