核心观点

　　事件：平安银行发布业绩快报，2019年实现营业收入1380亿，同比增长18.2%，实现归母净利润282亿元，同比增长13.6%。

　　利润为何低于预期？营收端正常，主要是多纳入逾期60+、多核销、多提拨备。（1）收入端：2019年营收增速18.2%，较9M19营收增速小幅回落0.6pct，回落幅度低于其他已公布业绩快报的银行，原因一方面是四季度加大了贷款投放（3Q19末可转债转股完毕），4Q19贷款环比增长了8%；另一方面是息差平稳，4Q19息差与3Q19持平（好于行业息差下行的预期）；（2）支出端：4Q19拨备计提185亿，较4Q18单季142亿的拨备计提同比增长30%，因而导致4Q19单季净利润仅增长4.9%，年报利润增速较三季报低1.9pct。做个简单的敏感性测算，假如少纳入2%的逾期60+（2019年末逾期60+/不良是96%）、少核销和少提拨备7个亿（2019年相比2018年，多核销了25亿，多计提了116亿拨备），那么完全可以将全年利润增速保持在15-16%。

　　资产质量如何？在最严不良认定标准下，4Q19依旧保持拨备覆盖率的稳定。（1）继去年逾期90+全部纳入不良后，今年逾期60+全部纳入不良。2018年逾期90+/不良从年初的143%下降至97%，2019年逾期90+/不良进一步下降至82%；2019年逾期60+/不良首次进入100%以内，从年初的110%下降至96%；（2）在逾期60+全部纳入不良情况下，2019年末拨备覆盖率183.12%，较3Q19仅小幅下降3pct，基本稳定；如若剔除不良口径变化影响，即看逾期90+覆盖率，4Q19环比继续上行9pct。

　　还有哪些亮点？对公贷款首度发力，存款改善趋势明显。（1）3Q19完成资本补充后，4Q19对公贷款环比增加881亿/增长10%，是近三年来最大环比增幅。平安银行在资本补充到位前对公项目已经准备好，在资本到位后立马投放出去，2020年更将打造一批集团联动的对公综合金融模式案例；（2）4Q19存款环比增长6.4%，其中：对公存款增长7.0%，在对公贷款投放回归正轨后，有力带动了对公存款的增长；零售存款增长4.3%，继续保持稳定增长，2019年底平安银行零售AUM已突破2万亿，全年零售AUM增速达到41.2%，在持续保持远高于行业平均增速的情况下，零售AUM的做大将不断带来零售存款的沉淀。

　　投资建议：平安银行年报利润略低于预期主要是受到不良口径认定更严格的干扰，核心的不良生成、存款成本假设并无变化，维持20/21年净利润同比增长17.9%、19.4%的盈利预测及1.3x20PB的目标估值，继续推荐。

　　风险提示：经济下行超预期导致的资产质量恶化。