事件：平安银行2020年上半年营业收入783.28亿元，同比增长15.5%，净利润136.78亿元，同比下滑11.2%，对应EPS为0.66元/股；期末总资产4.18万亿元，较年初增长6.1%，归属于普通股股东净资产2814.53亿元，较年初增长3.1%，对应BVPS为14.50元/股。

　　投资要点

　　盈利预测与投资评级：银行股利润在市场争议中如期下滑，我们认为信用减值计提导致的盈利下滑并不是决定银行股估值走势的核心，下半年资产质量指标将成为关键中的关键。平安银行中报资产质量非常稳定，不良率持平于1.65%，测算新生成不良率甚至较2019年下降38BP至2.38%，拨备覆盖率大幅提升至214.93%，资产质量指标成为核心亮点。考虑信用减值因素，我们下调平安银行盈利预测，预计2020、2021年净利润增速分别为-13.5%、+15.5%，目前估值0.96x2020PB，但考虑资产质量稳定，维持公司“买入”评级，继续作为核心银行重点推荐。

　　主动计提信用减值造成盈利下滑，但PPOP增长18.9%反映真实业绩优异。

　　银保监会前期已经披露了商业银行上半年总体经营数据，股份行盈利下滑8.5%，预示着多数银行将在二季度大力计提信用减值，以应对未来潜在的信用风险压力，因此，平安银行上半年盈利下滑11.2%（意味着二季度单季下滑35.5%），市场已经有所预期。不过，平安银行减值前盈利（PPOP）强劲增长18.9%，与一季度19.4%增速相差无几，反映出二季度实际经营情况依然优异，这不仅得益于银行业上半年总体加速投放贷款、拉动资产规模扩张，更源于平安银行自身净息差保持平稳（上半年较一季度微幅降低1BP至2.59%），以及非利息收入的强劲增长。

　　计提减值后拨备覆盖率升至215%，不良率平稳、不良生成走低明显优于预期。

　　既然减值造成盈利下滑，那么平安银行（以及银行业）下半年基本面的核心观察指标就落在资产质量上，如果资产质量恶化，那么未来需要进一步高额计提减值，利润也就可能加速下滑；如果资产质量平稳，则拨备覆盖率上升后银行风险抵补能力大幅提高，资产负债表更健康，利润增速也将企稳或回升。

　　从平安银行中期经营情况来看，目前资产质量非常稳定，不良率持平于年初、一季度末的1.65%，我们测算年化新生成不良率为2.38%，明显优于预期，甚至低于2019H1、2019全年的2.61%、2.76%，同时公司仍然保持高效的不良资产清收处置力度。由于资产质量保持稳健，在高额计提减值后平安银行拨备覆盖率升至214.93%，比2019年末提高32pct，同时对逾期60+天、逾期90+天的拨备覆盖率也大幅提高至228.44%、267.01%，这是公司中报核心亮点。

　　负债成本下行是净息差保持韧性的核心，零售财富管理板块延续高成长。

　　上半年净息差同比下滑3BP至2.59%，环比一季度仅下滑1BP。资产端，让利实体和市场流动性宽松背景下，生息资产收益率环比一季度降低13BP至4.90%，其中主要是贷款收益率较一季度降低18BP、债券投资收益率降低9BP。负债端成本管控卓有成效，通过控制高成本存款、提升低成本同业负债占比等举措，实现计息负债成本率较一季度走低12BP至2.42%，同比降低27BP，其中存款成本较一季度降低7BP，债券与同业负债成本率分别较一季度显著下行14BP、26BP。

　　同时，非利息收入仍然保持高增长，主要得益于私人银行业务的快速发展带来财富管理收入增长，中期末私人银行达标客户数较年初增长16.7%至5.11万户，AUM较年初增长25.8%至9230.55亿元，零售财富管理仍然是平安银行最具确定性的高成长板块。此外，公司上半年成本收入比同比降低2.16pct至27.3%，一定程度上对冲了利润下滑的幅度。

　　风险提示：1）疫情冲击宏观经济，造成利差超预期收窄或资产质量持续承压；2）零售信贷不良贷款率持续上行；3）对公业务发展不及预期。