核心观点：

　　1、事件

　　近期，公司发布了2020年半年报。

　　2、我们的分析与判断

　　1）拨备前利润维持高增，拨备力度加大导致归母净利润同比下降2020年上半年，公司实现营业收入783.28亿元，同比增长15.5%，实现减值损失前营业利润561.50亿元，同比增长18.9%；实现归母净利润136.78亿元，同比下降11.2%，主要是公司加大拨备计提力度所致。年化ROE（加权平均）为9.33%，同比降低3.30个百分点；基本EPS为0.66元，同比降低22.4%。

　　2）净息差小幅收窄，信贷投放力度加大助力利息收入稳健增长

　　2020年上半年，公司实现利息净收入503.05亿元，同比增长15.3%，主要得益于信贷规模提振带动生息资产规模平稳增长。上半年公司净息差2.59%，同比下降3个基点，呈现出较强韧性。资产端来看，截至2020年6月末，公司生息资产平均余额为38878.54亿元，同比增长15.78%。其中，公司发放贷款和垫款平均余额23096.17亿元，同比增长16.48%。2020年上半年，企业贷款平均收益率4.39%，较去年同期下降69个基点，主要受上半年贷款市场报价利率（LPR）下行、货币市场资金面宽松等因素影响；个人贷款平均收益率7.63%，较去年同期下降11个基点，主要是公司对冲疫情对消费市场需求冲击，加大较低风险的按揭贷款及优质客户的信用投放，优化客群结构。负债端来看，截至2020年6月末，公司存款平均余额达25237.54亿元，同比增长12.53%。负债平均成本率2.42%，较去年同期下降27个基点，负债成本持续优化。

　　3）非息收入增长良好，手续费和佣金净收入以及投资收益均上升

　　2020年上半年，公司实现非利息净收入280.23亿元，同比增长15.8%。2020年上半年，公司实现手续费及佣金收入243.55亿元，同比增长8.0%。其中代理及委托手续费收入46.59亿元，同比增长53.6%，主要是由于因公司积极推进私行业务发展，使个人代理基金及信托计划手续费收入增加。但因疫情影响部分业务交易量减少，结算手续费、银行卡手续费和资产托管手续费均有所下降。2020年上半年，公司实现投资收益80.25亿元，同比增长62.5%，主要是上半年货币政策较宽松，公司紧握市场交易机会并适度加大债券持仓，助力投资收益增加。

　　4）资产质量稳健可控，零售不良仍需关注，风险抵补能力增强

　　2020年6月末，公司不良贷款率为1.65%，与上年末持平。其中，零售贷款的不良率为1.56%，较2019年年末上升了0.37个百分点，企业贷款的不良率为1.76%，较2019年年末下降了0.53个百分点，“对公做精”战略成效显著；关注贷款占比为1.86%，较上年末下降0.15个百分点，逾期60天以上贷款及逾期90天以上贷款的占比分别为1.55%和1.33%，较上年末分别下降0.03个百分点和0.02个百分点；逾期60天及逾期90天以上贷款偏离度均低于1。同时，风险抵补能力进一步提升，拨备覆盖率为214.93%，较上年末上升31.81个百分点。

　　3.投资建议

　　公司背靠中国平安，有望受益于集团资源支持和金融科技优势；围绕“科技引领、零售突破、对公做精”转型突破战略，贷款规模稳健增长；资产质量风险整体可控，拨备覆盖率提升，风险抵补能力持续增强。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2020-2021年EPS1.31/1.50元，对应2020-2021年PE11.51X/10.05X。

　　4.风险提示

　　银行资产质量恶化超预期的风险。