投资要点：

　　2019年归母净利润同比略有回落。2019年，公司实现营业收入396.08亿元，同比+6.94%；实现归母净利润9.93亿元，同比-13.23%。公司2019年基本每股收益0.62元/股，加权平均净资产收益率7.22%。公司拟每10股派发现金红利2.35元（含税）。

　　石化装置稳定运行，原油加工量及聚合物产量同比增加。在经过公司2018年检修后，2019年公司石化装置运行平稳，核心装置炼油、乙烯运转率100%，生产负荷分别达99.41%、107.3%。石化产品产量533.06万吨，同比+15.40%。石化板块收入350.49亿元，同比+7.33%；其中，原油加工及石油制品收入280.92亿元，同比+18.59%，贡献主要收入增量。

　　化肥产量增长，贡献收入增量。2019年，公司收购阿克苏华锦化肥公司，化肥产品产量126.08万吨，同比+50.96%；其中，锦天化尿素产量61万吨，生产负荷95.74%，为历史最好水平；阿克苏化肥尿素产量62.7万吨。2019年，公司化肥行业收入20.03亿元，同比+36.90%。

　　行业景气回落，公司毛利率下滑。我们认为上一轮石化行业景气高峰为2016-2018年，2019年后随着多个大型炼化一体化项目进入产能投放期，行业面临景气下行压力。以较能代表行业景气的乙烯价格及价差看，2019年乙烯均价901美元/吨，同比-28.1%；“乙烯-石脑油”平均价差369美元/吨，同比-41.9%。2019年，公司毛利率14.56%，同比下滑2.65个百分点。

　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为8.6亿元、9.2亿元和9.9亿元，EPS分别为0.54、0.58、0.62元，2020年BPS为8.85元。参考可比公司估值水平，给予其2020年0.70-0.75倍PB，对应合理价值区间6.20-6.64元，（对应2020年PE11-12倍），维持“优于大市”评级。

　　风险提示：国际原油价格下跌、石化产品盈利不及预期等。