公司 2018 年预计实现归母净利润约 2.4 亿， 同比增 274%

　　公司 2018 年预计实现营收约 10 亿元，同口径剔除制造业后营收同比增长约 200%；实现归母净利润约 2.4 亿元， 同比增长 273.74%；由于公司 2018年 7 月起并表快马财税 60%股权，并于 2018 年 12 月与 79 家下属终端资产签署了《终止合作协议》，模拟重组后且上述 79 家终端资产不再纳入合并报表后的业绩， 2018 年公司归母净利润同比增长 50%。业绩略低于市场预期。预计公司 2018-2020 年 EPS 为 0.31、 0.61、 0.79 元， 维持买入。

　　全年业绩低于三季报业绩主要是由于非经常性损益发生变化

　　公司 2018 年前三季度实现归母净利润 3.15 亿，全年业绩低于前三季度主要原因在于：三季报业绩包含了收购快马财税 60%股权所产生的一次性非经常性收益 1.75 亿，记入了当期营业外收入。 2018 年 12 月份公司对下属79 家终端资产终止收购，相关终端资产不再纳入公司合并报表范围，形成非经常性损益约-1.5 亿元。扣掉 1.75 亿非经常性收益和 1.5 亿的非经常性损失，同口径下公司前三季度主营业绩为 1.4 亿， 全年主营业绩为 2.2 亿，Q4 单季业绩为 0.8 亿，环比与 Q3 持平。

　　百城千店渠道扎实，协同业务快速增长，公司业务渐入佳境

　　公司 2018 年 7 月正式完成合并快马财税 60%股权， Q3 对 235 家终端资产进行内部整合梳理， Q4 正式终止对其中 79 家协同性不强的终端资产的收购，公司百城千店渠道资源得到优化。同时，自 Q3 开始，受益于社保新规及公司渠道优势，公司人力资本业务快速扩张， 2018 前三季度公司人力资本业务实现营收 2.43 亿，同比增长 49.5 倍。随着社保入税的深入推进，未来公司人力资本业务有望保持高速增长态势，成为重要业绩增长点。

　　业务和业绩双拐点，公司有望迎来戴维斯双击

　　公司核心价值在于基于遍布全国的庞大线下渠道流量， 为小微企业提供人、 财、税等增值服务，不断提升小微企业客户 ARPU 值。目前公司拓展的顾问咨询和人力资本增值业务已实现快速增长，为 2019 年业绩高增长奠定坚实基础。长期看， 公司将逐步拓展金融保险、 个税申报、 企业服务中介平台等业务。其中个税申报服务属于蓝海市场,潜力较大。 据美国国税局统计数据， 2016 年美国个税申报市场规模约 110 亿美金。 诞生了 H&R Block 和 Intuit 两家税务服务巨头， 最新合计市值超过 600 亿美金。公司作为国内代记账龙头，由小微企业报税延伸至个税申报先发优势显著，有望抢占个税申报服务蓝海市场先机。

　　业绩高增长，估值低位，维持买入评级

　　考虑 Q4 终止收购部分合伙人产生的非经常性损失和实际并表业绩略低于预期，同步下调公司 2018 年归母净利润至 2.4 亿，下调幅度为 47%，微调公司 2019-2020 年归母净利润为 4.68 亿（上调 1%）、 6.02 亿（下调0.6%），对应 EPS 为 0.31、 0.61、 0.79 元，对应 PE 为 19、 10、 8 倍。行业内可比公司 2019 年平均 PE 为 20 倍， 由于公司商誉较大对估值形成压制， 给予公司 2019 年目标 PE 13-15 倍，对应目标价为 7.93-9.15 元，随着公司业务逻辑逐步得到验证，公司估值有望逐步提升， 维持买入。

　　风险提示： 1、财税行业竞争加剧； 2、公司商誉较大及商誉减值的风险。