投资要点

　　事件： 2019 年 8 月 12 日， 公司公布 2019 年半年报。 2019 年上半年公司实现营业总收入 33.92 亿元，同比增长 23.4%；归母净利润 7.27 亿元，同比增长 32.6%；扣非归母净利润 7.18 亿元，同比增长 39.47%。

　　受益于子公司金赛药业实现 47.7%的净利润增长，公司保持较快增长。 2019年上半年生物制药实现收入 25.47 亿元、占比达到 75%，毛利 23.57 亿元、占比达到 83%。分季度看，受疫苗业务产量受限影响， 2019Q2 单季度表现较为平稳。公司生长激素销售工作卓有成效，继续扩大水针品种的市场，生长激素保持快速增长。疫苗业务受产量受限影响导致子公司百克生物业绩下滑，因此合并报表 2019Q2 单季度表现较为平稳。（1）金赛药业： 2019 年上半年实现收入 21.40 亿元，同比增长 41.67%；实现净利润 8.23 亿元，同比增长 47.70%。净利率水平达到 38.47%，和 2018H1 相比提升 1.5 个百分点，达到历史较好水平。 2019 年公司继续推进差异化的市场策略，保持生长激素市场的核心竞争力。（2） 百克生物： 2019 年上半年实现收入 4.07 亿元，同比下滑 29.17%；实现净利润 9568 万元，同比下滑 30.80%。 主要受上半年工艺提升影响，2019H1 水痘疫苗批签发 213.41 万支，批签发量仅达到 2018 年全年的 33%；狂犬疫苗批签发 24.27 万支，批签发量不足 2018 年全年的 8%。（3）高新地产： 表现良好， 2019 年上半年实现收入 5.39 亿元，同比增长 37.81%；实现净利润 1.19 亿元，同比增长 89.77%。

　　费用率小幅下降，现金流情况良好。 2019 年上半年公司销售费用 11.74 亿元、费用率同比略有下降 1.2 个百分点至 34.62%左右，主要与推进产品销售有关；管理费用 1.73 亿元、研发费用 1.94 亿元，合并研发费用后的实际管理费用率为 10.8%，与去年同期 12.13%的水平相比下降 1.3 个百分点，财务费用率基本上保持平稳。 2019 年上半年存货余额 17.91 亿元、占资产比重 18%，与上年同期 17.80 亿元相比基本没有变化。应收账款及票据 8.99 亿元、占收入比重达到 27%，上年同期 33.67%、同比下降 6 个百分点以上，销售回款良好。2019 年上半年经营性现金流净额 8.49 亿元、同比增长 355.69%。

　　盈利预测与投资建议： 不考虑重组，我们预计 2019-2021 年公司营业收入分别为 70.42、 92.18、 115.93 亿元，同比增长 31.02%、 30.89%、 25.77%，归母净利润分别为 13.89、 18.81、 23.87 亿元，同比增长 38.00%、 35.42%、 26.88%，对应 EPS 为 8.17、 11.06、 14.03 元。考虑重组（转股前），我们预计 2019-2021年公司归母净利润分别为 18.40、 24.84、 31.93 亿元，同比增长 88.52%、35.00%、 28.58%，对应 EPS 为 9.20、 12.42、 15.97 元。 公司是生长激素行业龙头，受益于行业高景气、 2019 年有望继续保持较快增长；重组方案顺利推进有望显著提升公司利润水平和竞争力，维持“买入”评级。

　　风险提示： 重组进度不及预期的风险，生长激素竞争加剧的风险，二线品种销售不及预期的风险， 药品招标降价的风险。