投资要点

　　事件：2020年3月26日，公司发布2019年年报。2019年实现营业收入73.74亿元，同比增加37.19%；归母净利润17.75亿元，同比增加76.36%。拟每10股派发现金股利10元（含税），同时以资本公积金每10股转增10股。

　　金赛药业实现75%的净利润增长、利润体量接近20亿，提升持股比例至99.5%。2019年生物制药实现收入58.23亿元（37.89%+）、占比达到78.97%，毛利54.08亿元、占比达到86%。快速增长主要原因是：（1）核心子公司金赛药业持续快速增长；（2）2019年公司实施完成收购控股子公司金赛药业29.5%股权，持有金赛药业股权比例由70%增加至99.50%，自2019年11月按持股比例99.5%合并金赛药业的财务报表。2019年金赛药业实现收入48.22亿元，同比增长50.87%；实现净利润19.76亿元，同比增长74.59%。净利率水平达到40.98%，和2018年相比提升5个百分点，达到历史较高水平。我们测算预计全年金赛药业归母净利润约14.89亿元、表观同比大幅增长88%。2019年公司继续推进差异化的市场策略，保持生长激素市场的核心竞争力。

　　百克生物：2019年实现收入10.00亿元，同比下滑3%；实现净利润1.75亿元，同比下滑14.44%。预计主要是工艺提升、厂房搬迁等，收入表现一般而费用增加。全年批签发量仍然比较一般。2019年水痘疫苗批签发715.96万支，同比增长约10%；狂犬疫苗批签发24.27万支，批签发量仅2018年8%。

　　高新地产：2019年高新地产实现收入9.42亿元，同比增长59.06%；实现净利润2.35亿元，同比增长215.98%。2019年房地产项目结算顺利，贡献一定增量。华康生物：2019年实现收入5.80亿元，同比增长9.95%；实现净利润0.42亿元，同比增长35.56%。

　　费用率小幅下降，现金流情况良好。2019年公司销售费用25.22亿元、同比增长20.41%，费用率同比下降接近5个百分点至34.21%左右，我们预计主要与生长激素收入快速增长使得费率有所下降；管理费用4.58亿元、同比增长30.41%，费用率6.21%、基本稳定，主要是使人工成本增加，以及百克生物的非控股股东授予百克生物高管和核心技术人员持有非控股股东股份。研发费用3.70亿元、同比增长12.92%，费用率同比下降约1个百分点至5%左右。2019年存货余额17.50亿元、占资产比重14%，与上年同期18.33亿元相比有所减少。应收账款及票据10.31亿元、占收入比重14%，上年同期15%，销售回款良好。经营性现金流净额19.35亿元，同比增长118.84%。

　　盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为98.97、129.19和159.51亿元，同比增长34.21%、30.54%、23.47%；归母净利润分别为26.68、36.60和46.60亿元，同比增长50.30%、37.20%、27.32%，对应EPS为13.18、18.09和23.03元。公司是生长激素行业龙头，受益于行业高景气、2020年有望继续保持较快增长，维持“买入”评级。

　　风险提示：生长激素竞争加剧的风险，在研管线进度低于预期的风险，药品招标降价的风险。