投资要点： 

　　事件： 公司公布 2018 年中报， 2018 年上半年实现营收 236.21 亿，同比下降 1.57%，归母净利润 23.85 亿，同比增长 25.28%，其中，单二季度实现营收 116.72 亿，同比下降 1.23%，归母净利润 13.21 亿，同比增长 28.87%。我们在业绩前瞻中预测公司上半年收入同比下降1%，归母净利润同比增长 22%， 此前市场预期 18Q1 是公司全年业绩增速高点，而我们始终强调二季度业绩增速快于一季度，公司业绩超市场预期。 

　　投资评级与估值： 由于公司业绩超预期，上调盈利预测，预测 2018-2020 年 EPS 分别为1.52/1.78/2.06 元（前次为 1.5/1.75/2.01 元），同比增长 16%、 17%、 16%，当前股价对应 PE 分别为 15x、 13x、 11x，维持买入评级。 我们看好公司的核心逻辑是： 1、 17 年底公司调整了管理团队，新团队上任后在研发、产品、渠道、人员、激励等各方面进行了全方位的调整和改善，执行力强； 2、业绩改善趋势明确：屠宰业务受益于猪价下跌，量利齐升；肉制品业务收入端受益于产品和渠道的调整，量价齐升，利润端受益于猪价下跌享受成本红利。 3、千亿市场单寡头，未来行业集中度将不断提升，双汇的行业地位在经济下行期将不断强化，市场占有率将不断提升。 4、管理改善可期，在过去 5 年公司先后完成集团资产注入、收购 Smithfield、万洲国际上市，随着美国业务和欧洲业务步入正轨，公司发展重心重回双汇。 5、板块估值洼地，最高的分红率， 17 年公司分红率 84%，继续维持了高分红水平。

　　18H1 屠宰量增长 30%，营业利润增长 120%，量利齐升表现亮眼。 18H1 屠宰收入 139.52 亿，同比下降 4.22%，其中，对外交易收入 115.47 亿，同比下降 8%，内转收入 24.06 亿，同比增长 16%。 拆量价看， 18H1 屠宰量 827.45 万头，同比增长 30.42%，生鲜品外销量 77 万吨，同比增长 10%，白条肉价格同比下降 19%， 外销量增价跌导致屠宰对外收入下滑。 屠宰量增速快于外销量增速主因： （ 1）中美猪肉价差小，进口外销减少；（ 2）肉制品调结构，内转增加；（ 3）公司预计下半年猪价上涨，库存增加。 内转收入大幅增加主因： （ 1）肉制品调结构，内转用量增加；（ 2）进口肉使用量减少。 受益于屠宰放量，屠宰产能利用率提升，毛利率大幅提升， 18H1 屠宰业务毛利率 10.28%，同比提升 3.62 个百分点，屠宰营业利润 4.92 亿，同比增长 120%。

　　18Q2 屠宰收入 69.02 亿，同比增加 1%，其中，对外交易收入 54.98 亿，同比下降 5%，内转收入 14.04 亿，同比增加 39%。 拆量价看， 18Q2 屠宰量 435 万头，同比增加 26%，外销量 40 万吨，同比增加 15%，白条肉价格同比下降 22%。 18Q2 屠宰营业利润 2.61 亿，同比增加 116%， 屠宰业务延续了一季度量利齐升的增长态势。

　　公司屠宰业务短期受益于猪价下跌持续放量，预计全年屠宰量维持两位数增长。中长期看，猪价会随着猪周期波动，但公司仍然能实现屠宰放量，核心逻辑在于市占率提升，目前双汇屠宰市占率不到3%，中长期至少还有一倍空间。随着屠宰规模的不断扩大，毛利率还有很大提升空间。

　　肉制品调结构降库存良性增长，结构调整+成本红利带来盈利改善。18H1肉制品营收114.22亿，同比增加4.49%，拆量价看，销量78.51万吨，同比增加3%，其中，高温肉制品销量同增4%，纯低温肉制品销量增长13%，肉制品吨价同比增长1.45%。肉制品在产品、营销、人员、激励全方位调整下，量价齐升态势开始显现。18H1肉制品营业利润23.34亿，同比增长7.68%，吨均利同比增长4.54%，毛利率29.98%，同比下降0.02个百分点，毛利率下降主要由于：（1）低温肉制品毛利率同比下降1.42个百分点，主因低温产品前期推广促销费用较高，拖累毛利率；（2）肉制品成本构成复杂，猪价不是核心决定变量，辅料包装成本大幅上涨。

　　18Q2肉制品营收57.92亿，同比增长1.78%，营业利润12.68亿，同比增长4.91%，吨均利同比增长4.56%，环比增长8%。拆量价看，销量41.14万吨，同比增长0.34%，吨价同比增长1.43%。单二季度肉制品销量增速环比下降，主要由于：（1）公司从去年四季度开始控制渠道库存，当前渠道库存与退货率均有所下降，肉制品增长更加良性；（2）18年公司在新品开发上采取聚焦策略，新产品开发数量大幅减少，短期影响肉制品销量；（3）18年公司坚持产品结构向中高