一、事件概述

　　8 月 27 日，公司发布 2018 年半年报。 报告期内， 公司实现营业收入 104.74 亿元，同比增长 20.43%；实现归母净利润 12.28 亿元，同比增长 40.38%；实现扣非归母净利润 12.11 亿元，同比增长 39.23%； 实现基本每股收益 0.47 元。

　　二、分析与判断

　　受益于造纸行业景气，上半年公司业绩快速增长

　　上半年公司营收、归母净利润分别同比增长 20%、 40%。分季度看， Q1、 Q2营收分别同比增长 14%、 27%， 归母净利润分别同比增长 40%、 41%，受益于行业景气及产能投放，公司业绩逐季向好。 分产品看，非涂布文化纸实现收入36.83 亿元，同比增长 38.02%；铜版纸 21.53 亿元，同比增长 10.19%；溶解浆14.45 亿元，同比增长 6.01%；牛皮箱板纸 11.87 亿元，同比增长 12.34%。

　　费用控制有效， 盈利能力明显增强

　　报告期内，公司销售费用率同比下降 0.69pct 至 3.04%，管理费用中的股权激励费用及研发支出增长较多，但营收增速更快使管理费用率下降 0.01pct至 3.01%，利息支出较多使财务费用率上升 0.09pct 至 3.35%，期间费用率整体下降 0.61pct至 9.40%。

　　木浆自给率提升增强成本端优势、终端纸价维持高位使公司盈利能力明显提升， 上半年毛利率同比提升 1.95pct 至 26.92%，净利率同比提升 1.79pct 至12.87%；

　　18 年规划产能已按计划有序投放

　　公司今年主要有 4 个产能项目落地：文化纸方面， 年产 20 万吨高档特种纸项目于 3 月一次开机成功；化学浆方面，老挝 30 万吨化学浆项目于 6 月投产并已在国内基地使用，该项目的配套项目也在按计划推进；包装纸方面， 邹城 80万吨高档板纸项目中的 36 号纸机在 7 月正式投产，另一条纸机 PM37 也在 8月进入试产阶段；新型纤维原料方面，木屑浆、半化学浆生产线分别于 4 月、8 月投产，将有效降低国废采购量。

　　老挝产能加码，战略布局再下一城

　　7 月 17 日，公司发布公告称其拟增资 6.37 亿美元用于在老挝建设 120 万吨造纸项目（ 包括 1 条年产 40 万吨再生纤维浆板生产线和 2 条年产 40 万吨高档包装纸生产线）。 在 2020 年外废全面禁止进口的大背景下，预计国废供需仍将趋紧，老挝项目可使公司享受低成本外废（目前国废 2957 元/吨， 美废 1841 元/吨），公司成本端优势得到进一步增强。

　　三、盈利预测与投资建议

　　我们看好公司未来产能释放将带来的业绩增长空间、老挝项目的发展潜力，预计公司 2018、 2019、 2020 年实现基本每股收益 0.98 元、 1.15 元、 1.30 元，对应 2018、2019、 2020 年 PE 分别为 9X、 8X、 7X。 维持公司“推荐”评级。

　　四、风险提示

　　原材料价格大幅波动；产能扩张不及预期。