业绩回顾

　　2018年全年和2019年1Q业务增长强劲

　　科大讯飞发布2018年年报和2019年一季报：2018年全年公司实现营收79.17亿元，同比增长45%；实现归母净利润5.42亿元，同比增长25%；实现扣非归母净利润2.66亿元，同比下降26%。下降的原因为新增研发费用和员工薪酬。2019年一季度营收同比增长40%至19.58亿元，归母净利润同比增长24%至1.02亿元。

　　发展趋势

　　现金流改善，销售人员数量大幅增长暗示变现加速。经营活动现金流增长约2倍，主要受应收账款回款能力提升的驱动；存货周转天数大幅下降22%，表明公司对供应链的把握能力有所提升；应付账款周转天数提高，体现出公司对供货商管控能力的进一步提升。公司2018年研发人员和销售人员提升明显，分别同比增加19%和61%，预计将在2019年驱动公司收入加速增长。尽管研发人员费用可能为公司利润带来压力，但根据我们的测算，预计将由收入的高增长给予补偿。我们预计2019年研发费用率为9.7%，降低2.2个百分点。

　　“平台+赛道”战略驱动业务增长，教育和政法业务为最强音。平台：讯飞开放平台已开放171项AI能力和场景方案，开发者数量达92万。开放平台智能语音等核心技术始终保持业界领先水平，语音合成技术、语音识别技术等继续在国际比赛中保持全球第一的地位。赛道：公司的人工智能技术在教育、司法、医疗等行业赛道扩大落地应用规模。其中，教育产品和服务业务收入同比增长45%至20.15亿元；政法业务收入同比增长86%至10.36亿元。我们预计2019年公司将在智学网已有的用户体量上着重表现，预计将驱动全年教育业务延续高增长。详见第二页的具体分析。

　　盈利预测

　　考虑到一季报收入增长强劲，我们上调2019/20年收入预测4%/9%至120亿元/166亿元，上调2019/20年净利润预测5%/2%至9.1亿元和13.8亿元。

　　估值与建议

　　维持中性评级，但上调目标价16%至36元，基于2019年分部加总估值法。当前公司交易于80x/53x2019/20年市盈率，我们的目标价仍有3%的上行空间。

　　风险

　　新业务发展不及预期；人员费用控制不佳；行业竞争激烈。