投资要点

　　公司是从杭州起步，高品质，中等规模的房地产开发企业。目前公司业务还分布在深圳、上海和长三角其他一些城市，销售规模近年来稳居全国前50强。

　　杭州基本面强劲，重视租赁房建设。杭州市场在2017年价量表现强劲，长期来看发展前景良好。在短期，受房价上涨过快，新房价格限制等因素影响，2018年继续维持价量齐增的可能性不大。同时，杭州透过《加快培育和发展住房租赁市场试点工作方案》等文件，响应国家号召，积极推进租赁住房建设。

　　公司深耕杭州多年，具备品质口碑，产品溢价能力推动轻资产扩张。公司注重产品品质，其产品有较高的溢价能力。这种溢价能力又反过来推动公司扩张，使公司得以持续输出管理和开发能力。在2016年，公司就累计获得了超过12亿元的项目管理服务费。这种轻资产扩张的能力，一定程度降低了公司经营风险。

　　杠杆率较低，资金成本较低，未来具备加杠杆发展空间。公司到2017年三季度末还处于净现金状态，融资成本相对于其他类似规模的地产民企来说明显较低。我们认为，未来公司若适度加杠杆，有可能补充一些货量，从而加快发展的速度。公司过去几年由于经营保守，权益销售额增长较慢，2018年起有望有所改善。

　　公司探索长租公寓的业务机会。公司披露，力争成为杭州集中式长租公寓的龙头企业。在长租公寓领域，公司具备本地资源获取优势，品质优势和供应链优势，但也有起步太晚，缺乏专业团队的缺点。我们密切观察公司能否将战略想法转为实际行动。目前阶段，我们不考虑长租公寓对公司业绩的可能贡献，但建议投资者留意公司此一领域业务的可能进展。

　　风险提示：1、项目品质溢价明显，但在目前热点城市的限售环境之下，公司可能存在品质溢价无法兑现的风险，从而影响公司的利润率水平。2、公司销售额有望迅速增长，但一些新拓展项目的权益比可能较低。3、公司作为小企业在和龙头公司竞争中可能落败的风险。

　　估值、盈利预测和投资评级。房地产开发业务方面，公司已经度过了销售和结算的相对低谷，业绩有望实现稳健增长。我们给予公司2017/2018/2019年盈利预测为0.55/0.71/0.85元/股，NAV8.77元/股。考虑到公司轻资产输出管理能力，杠杆率较低，安全程度较高，且公司目前位于销售和结算的低谷，2018年起销售和结算可能都有明显增长。我们给予高于行业平均水平，2017年16倍的PE，给予公司