业绩回顾

　　2018年1季度归母净利润3.4亿元，同比-20.0%，低于预期滨江集团公布1Q18业绩：营业收入33.4亿元，同比增长174.1%；归母净利润3.4亿元，同比下滑20.0%，对应每股盈利0.11元。

　　营收大增，毛利率处高位。因武林壹号、平湖万家花城、华家池等项目结转较多，公司期内营业收入同比大增174%。同时税后结算毛利率达27.8%，虽较去年1季度小幅下行1.3个百分点，但较去年全年提升5.6个百分点，处于历史较高水平。

　　业绩下滑主要因财务费用提升及投资收益大减。期内公司财务费用达1.4亿元，同比激增205%，主要因银行借款及应付债券增加致利息支出大幅上升；投资收益0.38亿元；同比大减86%。

　　积极加杠杆扩张，融资渠道畅通。公司期内新增土储约150万平方米，相当于去年全年拿地规模的近7成，净负债率因而大幅升至43.5%，但仍处于行业偏低水平。期内公司发行21.8亿元中期票据，另有65亿元短期融资券和公司债发行工作在积极推进中。

　　发展趋势

　　销售延续高增长，全年有望破千亿。期内公司实现合同销售额155亿元（克尔瑞口径），同比大增93%，延续近三年来高增长势头。2018全年可售货值超2000亿元，销售额有望突破1000亿销售目标，对应同比增幅超60%。

　　旧改持续推进，积极布局长租公寓。作为杭州市龙头房企，公司积极参与十三五期间主城区178个城中村的改造工作，并已取得位于杭州江干区、西湖区及钱江新城合计约30万平方米的三个项目，未来将着力打造集中式长租公寓产品。

　　盈利预测

　　我们下调2018、2019年每股盈利预测12%与14%至人民币0.6元与0.75元，主要因土储扩张提速致财务费用超预期。

　　估值与建议

　　目前，公司股价对应10.8/8.6倍2018/19eP/E。我们维持推荐评级，下调目标价19%至人民币7.79元（因盈利下调且市场风险偏好降低），新目标价对应13.0/10.4倍2018/19eP/E和20%上行空间。

　　风险

　　旧改项目推进不及预期；杭州、深圳等地楼市调控加码。