核心观点

　　盈利能力稳健，归母净利润下滑主要由于投资收益转负和毛利率的回归。公司2018年上半年实现营业收入95.5亿元，同比增长92.3%。实现归母净利润5.8亿元，同比下降37.0%。收入大幅增长的原因在于华家池项目、东方星城项目、平湖万家花城项目等多个项目结转。归母净利润下滑的主要由于：1）今年投资收益由去年同期3.2亿元转负至6162.2万元；2）毛利率水平较去年的高基数有所回归。上半年毛利率为27.7%，较去年同期下滑14.9个百分点。主要由于去年同期高端项目武林壹号结转，导致毛利率偏高，拉高了基数。从近5年毛利率水平来看，盈利能力依然稳健。

　　销售金额创历史新高，积极拿地，为冲刺千亿规模奠定基础。2018年上半年，公司实现销售金额405.5亿元，同比增长81.0%。从结构上来看，公司在杭州的销售金额达到102.6亿元，占公司销售额的25.3%。在杭州市场位居第三。公司2018年上半年拿地金额/销售金额达到100.9%，较2017全年提升52.5个百分点。扩张势头迅猛。积极的拿地政策为公司冲击千亿销售目标奠定良好基础。

　　积极输出管理建设能力，代建业务有望成为新亮点。公司的专业开发能力广受业内认可，操盘多个合作项目。公司积极进行管理建设输出，开展代建业务。2018年上半年，公司代建代销业务实现收入4.1亿元，同比增长58.8%。代建业务收入占营业收入的比重为4.3%，

　　财务预测与投资建议

　　维持买入评级，下调目标价至5.85元（原目标价9.10元）。我们预测2018-2020年公司EPS为0.65/0.80/1.00元。由于可比公司2018年PE估值下降到9X，我们给予公司2018年PE倍数9X，对应目标价5.85元。

　　风险提示

　　房地产市场销售可能低于预期。

　　利率上升超预期。