事件:启明星辰发布2012年业绩快报:实现营业收入7.28亿,同比上升70.7%;归属于母公司净利润为7374万,同比增长21%,摊薄EPS为0.36元。
    点评:盈利低于市场预期,可能原因是增值税返还滞后。公司业绩低于我们EPS底限为0.50元的预期,我们估计可能原因包括:大部分增值税返还未能在2012年如期收到,对于盈利的影响估计超过2000万;并购网御星云中介费以及两家公司IT系统整合费用达到千万;为了争取战略客户,部分产品毛利率有所下降。
    产品结构优化、渠道变化以及新产品驱动的营收拐点得到确认。扣除网御星云并表因素,我们估计2012年公司内生营收增速在30%左右,显著高于前几年增速。UTM的高速增长、神州数码总代理贡献的营收以及海外市场的突破成为公司营收增长的主要驱动力。
    2013年行业需求较为乐观。由于18大的召开,2012年很多政府项目发生延后招标或实施的现象,导致公司2012年来自政府行业的订单增速不高,而政府目前仍是公司最大的客户部类。2013年,海外关系的进展、信息安全事件频发将促使政府加大信息安全投入,信息安全条例也有可能在年内推出。我们判断政府、军队等行业的需求将驱动信息安全整体市场规模增速的提升。
    短期业绩风险释放,带来股价压力,但对2013年业绩预测影响不大。尽管部分投资者对公司2012年业绩不佳已有预期,就市场整体而言,公司2012年业绩对仍将会给股价带来短期压力。由于导致公司2012年盈利不达预期的主要是增值税返还因素,我们对公司2013年业绩依然乐观。2013年,公司与网御星云的整合效应将成为业绩成长重要驱动力,特别是研发费用的投入方面增速趋缓。基于更低的毛利率假设,我们预计公司2013年和2014年EPS分别为0.68元和0.90元。公司目前股价对应约2013年25倍市盈率,短期估值吸引力不大且有业绩低于预期带来的短期压力,建议逢低配置。我们认为公司是信息安全行业的龙头,而信息安全行业景气度提升,公司理应享受估值溢价。我们以25~30倍的2013年市盈率预测公司合理价值为17.0~20.4元,6个月目标价为20元,维持“增持”评级。可能的股价催化剂包括资本运作、新产品推出、信息安全事件刺激等。
    主要不确定性。业绩季节性强;整合的风险。