启明星辰2014下半年主营增速达到36.6%,景气度大幅提升,同口径实际利润增速预计达到60%左右。发布云计算等多项产品形成新增长点。目标价65.48元。
    事件:2014年收入、净利润、营业利润同比分别增长26.07%、39.19%、210.34%。一季度净利润亏损1300万到亏损800万,去年同期亏损2889万。
    安全产品下半年收入增速环比大幅提高24ppt,当前预测仅是保守情况:主营安全产品在2014下半年的增速达到36.6%(已剔除书生和合众并表),环比大幅提升24ppt;其中安全网关、检测、平台对应的增速分别达28.9%、37.6%、71.9%,显示第四季度需求回暖明显,安全平台的大幅增长验证我们年初提出的平台产品将升温的观点。在金融、军队等行业国产化的推进下,预计2015年公司增速继续提升的可能性较高。公司在年报里提出早日实现收入50亿的目标,并提出2015年经营目标是收入16亿,净利润2.4亿,由于公司实际业绩已经连续两年超出年报目标,我们认为当前预测仅是保守情况。
    财务指标继续好转,同口径的实际利润增长预计达到60%左右:2014年净利率15.2%,同比提升2.32ppt;费用率合计同比下降3.32ppt;年底员工达2671人,剔除书生与合众后估计员工数增长不超过15%,公司已跨过人员高速扩张期,未来人均产出和净利有望持续走高。2014年书生与合众并表利润2399万,但由于合并造成递延所得税负债1241万,因退税延迟导致增值税退税同比减少2693万;此外计提年度工资和奖金同比大幅增长50.3%,对应增加2913万,剔除这些影响,我们预计同口径的净利润实际增速在60%左右。
    多项新产品和解决方案发布形成新增长点:报告期内针对公安系统推出了天玥网络安全审计系统;针对工控系统推出工控网闸、防火墙、终端管理等产品;针对私有云安全发布国内首个网关级APT防御解决方案,有望形成新增长点。
    维持“强烈推荐-A”投资评级。考虑并表和摊薄,预计2015-2017年的EPS分别为0.68元、0.98元、1.39元,当前价格对应15/16/17年62倍/43倍/30倍PE,行业增长前景确定,龙头公司优势将会更加突出,目标价65.48元。
    风险提示:下游对信息安全的投入不及预期,并购整合不及预期。