投资要点:
    我们在5点关键因素与市场有预期差:企业竞争力、行业竞争格局演变、公司战略前瞻、长期成长空间、中期业绩增速。
    各细分排名全线上升。根据权威咨询机构IDC、中国信通院、Gartner、Frost&Sullivan,、NWA2015年统计,主要产品线(防火墙、入侵防御&检测,统一威胁管理,漏洞扫描,VPN)排名近乎全线上升。新推出主要产品线上升迅猛:VPN推出后连续两年(2014、2015年)位居市场第二,防火墙2015年进入前三。
    行业特性及公司经营指标预示恶性竞争不会出现。投资者担忧天融信上市后,信息安全市场出现恶性竞争。一方面,信息安全是多产品差异化市场,这区别于标准化硬件市场。若出现恶性竞争,行业主流公司的经营指标应恶化,而其人均收入、人均经常性税前利润仍然健康。另一方面,根据市场份额预测3年内不出现恶性竞争。
    在多行业形成生态圈发展。根据公开资料,首席战略官将启明星辰未来发展分为四步,第四阶段为形成安全行业生态圈。2016年超过6个新行业突破是执行安全生态圈的直接证据,同行业可比公司未出现类似突破。
    公司物联网安全2017年将出现规模化收入,开拓10倍成长空间。2016年在市场空间共识、核心技术障碍、巨头布局形成突破。相较于医疗、智能仪表等单一行业应用,物联网安全是通用性需求,具有网络安全市场的10倍空间。启明星辰已通过工控安全切入,预计公司2017年物联网安全形成规模化收入,人才、技术、品牌、资质优势将会持续积累及扩大。
    剔投资收益与退税因素后Q2增速55%,预计未来延续。市场或认为2016Q1、2016Q2利润增速47%、-60%,而误以为增长不佳。剔除偶然性投资收益(分析长期股权投资和可供出售金融资产)和增值税退税错配后,2016Q2经常性利润实际增长54.7%l两种估值方法判断公司具有超过50%空间,维持“买入”评级。预计2016-2018年公司营业收入为19.5、25.6、32.7亿元,预计归属上市公司股东的净利润为3.31、4.83、6.71亿元。2016-2017年利润预测分别下调23%、16%,下调原因为公司在数据安全、业务安全加大投入,短期利润受影响而利好长期成长。采用两种方法估值,采用PEG法得公司12个月目标市值为322亿元,采用DCF法得目前内在价值为296亿元,取平均值得公司目标市值为309亿元,具有50%空间,维持“买入”评级。