业绩回顾

　　上半年归属净利润为-15.74万元，处于业绩预告上限，符合预期

　　启明星辰公布2017半年度业绩：营业收入6.90亿元，同比增长20.57%；归属母公司净利润-15.74万元，同比下降102.76%，对应每股盈利0.00元。归属净利润降幅较大的原因是今年上半年增值税退税仅为3,931万，比去年同期减少5,373万元，这部分差异将在年报中补回。预计2017年1~3季度归属净利润4000~5000万，同比-15.13%~6.09%。

　　发展趋势

　　订单大幅增长，下游安全需求升级。（1）需求量大幅提升，订单量同比增长46%；（2）客户需求全面升级，公司SOC等安全平台类产品同比增长40%，在营收中占比提高2个百分点；（3）产品结构改变叠加新技术布局投入较大，导致整体毛利率下降4.6个百分点至67.88%。

　　期间费用率下降，研发费用资本化率提升。（1）赛博兴安并表贡献利润340万元，销售与管理费用率较去年同期均下降2个百分点；（2）应收账款占总资产比例较2016年末下降1个百分点，开发支出5,974万元，增长480%，预计研发费用资本化形成的开发支出增加较多；（3）经营性现金流量净额较上年同期改善22.65%；

　　未来公司将受益于云端安全以及行业集中度提升。（1）公司与腾讯云签署战略合作协议，未来公司将作为独立第三方为客户提供云安全服务；（2）公司发布了云子可信安全云平台产品，可节省客户硬件开支以及人员费用，将助力公司开拓中小企业市场；（3）过去几年，全球信息安全市场集中度逐步提升，目前国内市场也存在这一趋势，公司作为信息安全龙头将有所受益。

　　盈利预测

　　我们维持2017/2018年全年每股盈利预测不变。

　　估值与建议

　　目前，公司股价对应2017/2018eEPS的P/E分别为37.4x/29.8x。我们维持推荐的评级和人民币25.60元的目标价，较目前股价有36.03%上行空间。目标价对应公司2017eEPS的P/E为50x。

　　风险

　　（1）信息安全行业需求不及预期或国产化落地速度不及预期；（2）公司的费用率提升；（3）板块系统性估值回调。