投资要点

　　事件：牧原股份2017年营收100.4亿元（+79%），归母净利润为23.7亿元（+2%）；17Q4单季度营收28.9亿元（+84%），归母净利润5.5亿元（+3%），业绩表现符合我们此前的预期。2017年利润分配预案为：每10股派发现金红利6.90元，每10股转增8股。

　　出栏量大幅增长，成本下降，业绩符合预期。2017年全年出栏商品猪723.74万头（+132%）。其中肥猪出栏524.32万头，占比72%。我们估计肥猪均价14.48元/kg，受益于玉米等原材料价格低位，以及养殖效率提升，公司养殖成本下降，估计肥猪完全成本约11.61元/kg，头均盈利约309.9元，肥猪盈利约16.25亿元。仔猪出栏193.82万头，头均盈利约264.4元，仔猪利润约5.13亿元。种猪出栏5.6万头，贡献利润约0.6亿元。另外由于政府补助会计科目调整，其他收益1.97亿元。

　　公司体量快速增长带来三费上升。2017年三费8.05亿元，同比上升4.7亿元，主要是管理费用增加3.05亿元。公司体量快速增长，员工数量由2016年的17214人增长到2017年的27003人，导致三费增加。

　　公司未来成长空间广阔。目前我国生猪养殖行业以中小规模养殖户为生产主体，据农业部数据，目前仍有约1/3左右生猪出栏来自年出栏50头以下的散养户；万头以上规模猪场出栏量占比不到2%。（接下页）

　　公司2017年销售生猪占全国总出栏量比例仅1.05%，未来成长空间广阔。

　　投资建议：公司是养猪行业优质标的，成本控制出色，未来成长空间广阔。考虑到猪周期波动不可控，我们调整公司2018-2020年归母净利润分别至：25.27、19.27、38.64亿元，对应PE分别为：22.4、29.3、14.6倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：出栏量不及预期；猪价波动剧烈；环保趋严；原材料价格上涨；疫情风险。