投资要点:
    公司公布一季报:报告期内,公司实现营业收入9.12亿元,同比增长82.48%。实现净利润3.68亿元,同比扭亏为盈(去年同期亏损2019万元)。实现每股收益0.71元。符合预期。业绩增长的来源:1-3月,公司对外销售生猪共48.8万头,同比分别增长21.7%;销售均价9.1元/斤,同比增长54.46%。
    公司对中报预测超市场预期:一季报中公司预告中报预计实现净利润9.76-10亿元,同比增长1985%-2035%(约20倍)。核心假设:上半年外销生猪约115-120万头,同比增长约35-40%。上半年生猪均价9.8元/斤,完全成本5.7元/斤,头均利润820元以上(一季度头均利润750元)。生猪均价仍有望超预期,不绝对排除后期继续上修中报业绩的可能。
    论盈利:原料成本+财务费用下降,盈利近历史高点。豆粕玉米价格同比回落15-20%,养殖成本下降10%以上。4月中旬,牧原、温氏养殖成本从15年下半年的6.3元/斤已降至5.6-5.7元/斤,后期随着原料成本将进一步下降以及出栏量提升后折旧费用的下降,成本有望进一步减少至5.3元/斤左右。另一方面,公司两次增发共有23亿元左右的资金用于偿还银行贷款,公司15年年底账面长短期贷款总额23.6亿元,预计今年可节约利息费用7000多万元。目前,牧原单头盈利在850元/头左右,未来有望持续上升至1000元/头的水平。
    论猪价:预计上半年生猪存栏降幅持续扩大,9月猪价望创新高。由于15年1-6月能繁母猪存栏量加速下滑(同比降幅在14-16%之间),考虑到能繁母猪存栏至生猪出栏的13个月传导期,预计16年上半年肥猪供给收缩加快,价格维持高位,淡季回调幅度有限。待4-5月后重启涨势,9月有望创新高(至少11-12元/斤)。我们预计16年生猪均价9.5元/斤,较15年均价上涨约27%。
    论趋势:散户退出,规模化养殖企业扩张处于黄金时期,重走温氏扩张之路。公司上周启动新一轮再融资计划用于多个猪场建设项目。一年内再度增发扩大养殖规模,是由于环保法从严等原因,散户持续退出,规模化企业填补供给缺口而导致自07年之后,生猪养殖行业出现第二个“规模化黄金期”。温氏集团从1997年创业到2006年销量100万头,用了9年;到2010年的500万头用了4年,在07-10年时间里养殖规模从500万到1000万头的跨越发展,只用了3年,在此过程中,温氏凭借量的增长,整体规模趋势向上,如今,我们可以说,现在的牧原股份就是07年的温氏。即便未来猪价有涨跌的周期波动,牧原股份的市值中枢将随着规模的扩张持续增长。
    论股价:股价上行动力仍在,相对收益“越夜越美丽”。能繁母猪存栏虽然环比止跌,然而报复性补栏不会出现,商品肥猪供给在未来一年仍然偏紧,猪价仍然高位运行。尤其是9月前,有区域年1-7月能繁母猪降幅加速(在15%左右),生猪供给处于确定的下行期,且终端需求可能会有好转的迹象,我们预计猪价有望不断创新高。猪价走高和业绩不断上修将催化股价持续上涨,养殖的行情没有走完。此外,从11年的周期看,在12年公布11年业绩时,各公司股价仍会创一次新高。生猪养殖个股仍值得配置,尤其是在市场风险偏好下降的过程中,相对收益会更加显著。
    公司规模持续扩张,上修出栏量预测&盈利预测,维持买入评级!尽管能繁母猪淘汰告一段落,但由于资金和环保因素,散户补栏未见显著恢复,预计猪价高景气可持续1-2年(高点在16年出现),加上成本下降,17年后头均利润也可维持在400-600元水平,预计公司16-18年出栏量预计分别为300/450/670万头,外销生猪量分别为283/430/650万头,则16-18年净利润预计可达到22.0/23.6/19.5亿元,考虑本次增发摊薄后的EPS分别为3.56/3.82/3.16元(上修原因:修正猪价预测,调整前EPS3.16/3.25/2.9),16-17年PE分别为16/15倍,维持买入评级!