业绩回顾

　　1~3Q19归母净利润同比+296.04%，符合预期

　　牧原股份公布1~3Q19业绩：公司1~3Q19收入117.33亿元，同比+27.79%；归母净利13.87亿元，同比+296.04%，猪价上涨是盈利增加主因，业绩符合预期。3Q19收入45.73亿元，同比+24.67%，归母净利15.43亿元，同比+259.71%。1~3Q19公司销售生猪793.15万头（商品猪、仔猪、母猪分别680.25、112.20、0.7万头），同比+3.7%。3Q19公司销售生猪290.20万头，同比-27.1%，单季度出栏下滑因此前疫情影响公司生产，但市场对此已有预期，公司此前预期2019年全年出栏1000~1100万头，同比下滑0~9%。

　　发展趋势

　　成本控制仍较好，未来有下降空间：我们测算3Q19公司商品猪/仔猪头均盈利分别为790/550元，单季公司商品猪销售均价约20.8元，若按头均120千克出栏推算，单季商品猪销售完全成本约14.2元/千克，较1H19上升1.0~1.5元/千克，我们认为成本增加，源于公司防疫设备升级改造同时出栏减少，导致头均折旧及费用增加，但相比下，公司完全成本仍处于业内最低水平。向前看，我们认为随着出栏量回升，头均折旧及费用均有下降空间，公司完全成本也有望逐步回落。

　　生产恢复情况理想，支撑明年出栏增长：随防控设备和流程升级，公司生产正呈恢复趋势，3Q19能繁母猪回升至90万头，且我们预计年底有望回升至近130万头。同时，3Q19公司生产性生物资产同比、环比分别+99%、+60%，印证母猪存栏向上；固定资产、在建工程同比+23%、+81%，也表明公司生产恢复力度加大。整体看，公司产能恢复情况较理想，这将对明年生猪出栏形成支撑。

　　整体产能去化，生猪养殖行业仍在向上周期：农业部9月数据显示，全国生猪存栏、能繁母猪存栏同比-39%、-41%，行业产能持续下滑。一方面，因供给不足，我们认为生猪养殖行业仍在明确向上周期；另一方面，行业分化正在加强，大型企业依托防控优势，产能先行回升，明年业绩释放可期。

　　盈利预测与估值

　　股价对应19/20年41/8倍市盈率。因猪价上涨速度超预期，我们上调19/20年归母净利预测40.3%/92.5%至43.85/228.08亿元，同时考虑盈利上调及行业估值下沉，上调目标价22.1%至105.00元，对应19/20年52/10倍市盈率，+28%空间。维持跑赢行业评级。

　　风险

　　猪价及出栏量低于预期；疫情风险；原料价格涨幅超预期。