19年预告经营业绩符合预期，20年业绩或将大幅改善

　　公司公告19年业绩预告，归母净利润亏损2.05-2.1亿，考虑中鼎高科2.9亿的商誉减值以及客户应收账款减值2.99亿，我们推测公司实际经营业绩3.3亿左右，符合预期。我们预计19-21年EPS分别为-0.46元、0.89元、1.25元，给予20年合理PE区间39-42倍，对应目标价34.71-37.38元，我们看好公司20年轻装上阵后，业绩有望大幅改善，维持“增持”评级。

　　减值计提影响19年归母净利润，实际经营业绩符合预期

　　公司公告19年年度业绩预告：19年归母净利润亏损2.05-2.1亿，其中中鼎高科3.1亿的商誉计提减值2.9亿，比克的应收账款减值计提比例提升至70%，达到2.65亿，加上猛狮科技的减值计提（0.34亿左右），合计2.99亿元。我们假设减值和亏损部分不缴纳所得税，因此把减值加回，按照15%的所得税率，推算公司经营实现的利润3.3亿元左右，符合预期。扣除投资收益0.6亿左右（其中中科电气股权（公司持股2.94%）公允价值变动带来的投资收益0.4-0.5亿），以及中鼎高科的经营利润0.2-0.3亿，非经常性损益0.2-0.3亿左右，我们推测正极材料经营利润2.2亿左右。

　　坚持高端路线，海外动力客户开拓取得成效

　　公司今年来在产品和客户开拓上坚持高端路线，我们认为这一思路未必能让公司在出货量上胜出，但是有利于打造好的品牌形象，助力国际客户开拓。公司在2019年11月27日公告的交流纪要中披露：公司的NCM811和NCA产品性能优异，在比容量、循环寿命等技术指标上达到了国际水平，获得国内外客户的广泛认可。凭借领先的技术和稳定的品质积累了众多优质的国际大客户资源，公司与多家欧美动力电池客户展开深度合作，已跻身一线品牌车企供应链，为其高端动力电池进行配套开发并逐渐开始实现量产，产品出口占比逐年提升。

　　20年公司产能规模大幅提升，海外客户占比有望进一步提升

　　公司19年有效产能1.6万吨左右，考虑海门三期1万吨19Q3开始投产，金坛工厂2万吨预计20年下半年开始投产，我们预计19年有效产能3万吨，若考虑外协，总产能有望达到3.3万吨。我们推测19年公司海外客户占比40%左右，20年该占比有望进一步提升，原因在于：除了原来给海外客户储能用三元稳定增长，公司海外客户的动力三元出货量或将大幅提升。

　　减值包袱卸下后轻装上阵，20年业绩有望大幅改善

　　由于此前未考虑减值的影响，且对公司出货量预测偏乐观，我们调整公司19-21年EPS分别至-0.46元、0.89元、1.25元（之前预计为0.74元、1.00元、1.39元），参考可比公司20年平均PE36倍，我们看好公司减值包袱卸下后，20年业绩有望大幅改善，给予估值溢价，给予20年合理PE区间39-42倍，对应目标价34.71-37.38元，维持“增持”评级。

　　风险提示：国内新能源车销量低于预期，国内正极材料行业竞争加剧。