事 项
    近期我们调研了安利股份,与公司管理层就公司经营现状和行业发展状况进行了深入交流。
    主要观点
    1. 安利股份--PU 合成革行业领军企业
    公司现有PU合成革产能4800万平方米,配套的聚氨酯树脂产能3.5万吨。仅次于业内排行第一的温州人造革公司。募投项目剩余的1800万平方米产能预计2012年下半年陆续投产,超募项目2200万平方米合成革预计2013年年中投产, 届时,公司总产能将达到8800万平方米,将成业内最大的PU合成革生产企业。
    技术、规模、客户资源优势使得公司成为国内PU 革行业的领导者之一,拥有较强的议价能力,从而能够保障公司获得稳定的盈利能力。公司近三年毛利率稳定在21%左右,是同类上市公司中毛利率最高的企业。
    2. 生态合成革需求增速较快,前景广阔
    公司的未来的发展重点仍是技术含量较高,产品盈利能力较强的生态型聚氨酯合成革产品。2011 年,普通合成革产量约为550 万平方米,预计未来几年公司普通合成革的销量将保持这一水平或略有下降,盈利增速的主要来源还是生态型聚氨酯合成革。  根据人造革合成革专业委员会的预测,2012、2013 年,生态型合成革需求将保持20%左右的增速。目前情况来看,下游低迷超出市场预期,预计生态型合成革下游需求增速将有所下降。但公司拥有强大的规模优势、技术实力和优质的国内外客户资源,且多年来积累了大量的市场拓展经验,预计公司产品销售形势要好于行业平均水平,新增生态型合成革产能将得到有效消化。
    3. 盈利预测。
    我们预计公司2012-2014 年EPS 分别为0.63、0.82、1.04 元,对应目前股价的PE 分别为22X、17X、13X。尽管目前下游需求比较低迷,但二季度以来,市场已有回暖迹象,预计合成革行业景气度将有所回升。且公司2012、2013 年募投和超募项目陆续投产,行业龙头地位将保障新增产能有效消化。
    首次覆盖, 给予推荐评级。
    4. 风险提示
    1、下游需求持续低迷;2. 原材料价格大幅上涨的风险;3. 市场拓展不力, 新增产能未能有效消化的风险。