投资建议:
    预计2015-2017年公司EPS分别为0.32元、0.46和0.56元,当前股价对应的PE为50.5倍、35.7倍和29.0倍,公司合成革业务有望受益行业复苏弹性巨大,产品成功进入三星等高端客户供应链提升盈利,维持“推荐”评级。
    投资要点:
    业绩略低于预期:公司发布一季报,2015年一季度实现营业收入2.96亿,同比上升5.07%;归属于上市公司股东的净利润1003.7万元,同比下降6.47%,扣非后净利润928.4万元,同比增长3.71%。;实现每股收益0.05元,同比下降8.66%,略低于预期。
    补助减少,开工率不足是主要原因:一季度公司生产聚氨酯合成革1231.6万米,销售1236.22万米,虽然产销率高达100.38%,但由于受春节假期因素、新老厂区搬迁调整等因素影响,生产线实际有效运营时间减少,产能利用率低至74.08%,影响了营收的正常增长。而净利润负增长主要源于几方面,一是因所得税时间性差异原因,所得税费用同比增加104.84万元,二是确认为当期收益的政府补助为84.77万元,较上年同期减少106.36万元,三是新老厂区资源尚未整合完毕,研发投入加大,造成了费用的持续上升。后续公司的经营生产效率将得以回升,而新产能将逐渐达产提升盈利。
    员工持股计划彰显信心:该计划的参加对象为公司部分董事、监事、高级管理人员,及公司及控股子公司其他符合认购条件的员工(不超过340人),筹集资金总额上限为5,850万元,除员工自筹资金650万元外,其余不超过5200万元均来自控股股东借款(包括自有资金及股权质押融资借款),由委托管理人通过二级市场购买公司股票。持股计划同时设公司业绩考核指标,并根据业绩目标达成情况(净利润增速10%/30%),由控股股东向所有持有人提供不同的自筹资金年化收益率保底承诺(5.5%/6.5%)。该持股计划完善了员工与全体股东的利益共享和风险共担机制,实现了股东、公司和员工利益的一致,将充分调动员工的积极性和创造性,实现公司可持续发展。而控股股东的相关承诺,更是显示其对公司未来发展的信心和决心。
    合成革行业有望整体回暖,公司弹性最大:首先,油价大幅下跌,目前已部分传导到合成革主要原料,造成价差有所扩大。其次,行业环保趋严,不断抬高中小企业生产成本,供给端收缩将逐渐显现。第三,经历几年的低迷,我们认为合成革下游行业正在经历缓慢复苏。旅游鞋/沙发/服装等领域均有望触底回暖,带动上游合成革产销。公司目前产能6650万米,在建项目全部建成达产后,综合产能将达到合成革8850万米、聚氨酯树脂7万吨左右,产能规模与技术综合实力国内行业领先,为行业复苏弹性最大品种。
    厂区搬迁,土地潜在价值高:公司金寨路老厂区搬迁已经完成。老厂区占地约100亩,土地尚在评估。公司正在与政府有关部门研究探讨搬迁后老厂区土地开发方式和开发对象。若最后老厂区土地改为商业用途,则将具有巨大潜在价值。
    风险提示:合成革行业下游持续低迷。