业绩回顾

　　2017年与2018年第一季度业绩符合预期

　　卫宁健康公布业绩：2017年营业收入12.04亿元，同比增长26.12%；归属净利润2.29亿元，同比下降55.84%；归属扣非净利润2.13亿元，同比增长30.02%。2018年第一季度营业收入2.06亿元，同比增长22.93%；归属净利润4,045万元，同比增长50.04%；归属扣非净利润3,543万元，同比增长43.71%。

　　发展趋势

　　收入稳步增长，期间费用率下滑、退税提升带动利润成长。

　　（1）单季度盈利能力持续提升。2017年第一季度到2018年第一季度，公司单季度归属扣非净利润分别同比增长15.02%/15.11%/31.17%/48.79%/43.71%。

　　（2）2017年由于全年硬件销售占比提升，导致毛利率回落，但2018年第一季度毛利率同比开始回升。①2017年公司软件销售、硬件销售、技术服务收入同比分别增长19.42%/53.39%/10.99%。②2018年第一季度毛利率为45.58%，比2017年同期提升2.91%。

　　（3）公司有效控制了费用端的增长。①2017年期间费用率为32.04%，成为2010年以来期间费用率的次低点（2014年31.56%）。②2017年末公司员工人数达到3,613人，比2016年末增加了863人；其中，研发人员增加近400人，公司研发投入达到2.42亿元，同比增长86.83%，占营业收入的比例达到20.09%。由于智慧医疗信息系统二期/三期、基于互联网的家庭医生签约管理等系统建设，研发投入资本化率提升19.82%至54.41%。③2018年第一季度期间费用率为45.95%，比2017年同期下降4.14%。

　　盈利预测

　　我们维持2018/19eEPS0.20/0.26元不变。

　　估值与建议

　　公司当前股价对应18/19年69/51倍P/E，维持推荐评级，但考虑到医疗信息化板块景气度的提升，我们将目标价从12.1元上调29%到15.6元，对应19年医疗信息化业务1.5xPEG、创新业务板块归属上市公司股权估值20亿元，对比当前股价有15%空间。

　　风险

　　传统医疗信息化业务的区域扩展受阻；市场竞争导致项目毛利率大幅下降；新商业模式落地进程缓慢。