事项:
    裕兴股份发布半年报,上半年公司实现营业收入2.3亿元,同比下滑2.88%;归属于上市公司股东的净利润7713万元,同比增长44.2%;毛利率为36.86%,上升1.91%,较为稳定;上半年实现每股收益1.1元。报告期内,非经常性损益对净利润的影响金额为2246万元,主要为上半年收到奥地利ISOVOLTAAG公司业务补偿款300.70万欧元。
    主要观点:
    公司是国内规模最大的中厚型特种功能性聚酯薄膜生产企业之一,产品广泛应用于光电投射、太阳能背材、电气绝缘以及纺织机械等工业领域。公司依托自身技术优势,可根据市场和客户的不同需求,进行工艺设计、生产设备改造升级及参数调整等,并不断将研发成功的差异化特种功能性聚酯薄膜产品投放市场,目前公司专注于系列光学(基)膜的研发和生产。
    产品结构提升带动毛利率提升1.91个百分点。虽然公司上半年销量同比增长了24.01%,但是营业收入同比下滑了2.88%,这主要是因为原材料价格下滑和太阳能行业景气度持续低迷带动产品价格下滑。但是,公司毛利率继续稳步提升,这主要是因为公司积极调整产品结构,合理安排生产,通过管理提高良品率。
    加强技术研发,多种新产品取得进展。报告期内,公司研发投入1179.56万元,同比增长43.74%,占主营业务收入5.39%。抗水解聚酯薄膜、反射膜、低萃取物聚酯薄膜、综丝用耐磨聚酯薄膜等新产品的研发取得进展。公司产学研合作项目有所增加,加强了与浙江大学等科研机构的合作,加快研发平台建设步伐,“功能性聚酯薄膜技术研发中心”的各项工作有序展开,部分仪器设备已到位。
    募投项目已初步达产,关注近期高端光学膜产品试生产情况。前两年,公司的主要产品是太阳能背材基膜。今年以来,公司将业务重心转移到系列光学(基)膜的研发和生产。公司募投项目(年产1.5万吨高端中厚规格BOPET薄膜生产线建设项目,即3#线)自2012年春节后进行设备安装,4月份开始全线联动调试,5月初开始试生产,目前已经初步达产,预计9月将进行高端光学膜产品的试生产。同时,公司4#线(产能为1万吨)也将于年内完成安装并进行调试,这为公司抢占下游客户,扩大市场占有率打下了基础。
    盈利预测。我们预测公司2012-2014年每股收益分别为1.85元(扣除非经常性损益为1.56)、2.42元和2.95元的预测,按照2012年8月24日收盘价35.6元计算,对应的动态市盈率分别为19倍(扣非后23倍)、15倍和12倍。考虑到公司产品技术优势、先发优势明显,与下游客户有着稳定的合作关系,我们认为公司2012年25-28倍PE(扣除非经常性损益)的估值比较合理,对应的股价为39-43.68元,给予“增持”评级。
    风险提示:下游需求放缓,以及产能扩大导致市场竞争加剧的风险。