核心观点

　　光环新网发布 2020 年半年报，公司营收/归母净利润/扣费归母净利润 39.73 亿/4.51 亿/4.52 亿，同比+15.0%/+15.1%/+15.5%。归母净利润位于公司业绩预告中值。 Q2 单季度营收/归母净利润 15.59 亿/2.30 亿，同比-14.7%/+16.9%，营收下滑主要原因由于合同确认原因， 预计全年收入不受影响。我们持续看好公司未来三年 IDC 机架扩张、上架率提升及云计算稳健增长整体逻辑， 维持公司 2020-2022 年 EPS 预测为 0.62/0.81/1.08 元，维持“买入”评级。

　　控费能力增强，经营性现金流同比大幅提升： 2020H1 综合毛利率 19.7%，同比-1.9pcts，其中二季度毛利率水平上升至 5.9%，同比+4.7%，环比+10.1%，我们估计主要原因是无双科技收入统计在 Q2 大幅下降所致。公司销售/管理/财务/研发费用同比-34%/-8.3%/-2.4%/-14.6%，费用率 0.5%/2.1%/1.4%/2.2%，同比-0.4/-0.5/-0.3/-0.8pct，费用控制水平大幅上升。 上半年实现经营性现金流 7.43亿元，同比转正（ 2019H1 为-0.69 亿），环比亦增长 10.6%，公司现金创造能力提升。

　　云计算（ AWS 与无双科技）上半年高速增长 19.1%，主要受益于无双科技增长。公司上半年实现云计算业务收入 30.2 亿，同比上升 19.1%；占总营收比例75.9%，同比上升 2.65pcts；毛利率 10.06%，同比下滑 1.44pcts；毛利贡献占比 38.8%，同比下滑 5.4pcts， 公司收入结构改善。其中无双科技 H1 实现营收/净利润 19.3 亿/0.51 亿，同比+35.9%/+2.0%，净利润贡献占比 11.3%。 Q2 公司营收单季度下滑主要受到无双科技合同收入确认变动的影响。 AWS 业务 H1实现收入 10.9 亿，同比-1.8%。公司上半年推出了基于 AWS 的包括 AmazonSageMaker ， Amazon SageMaker Studio， Amazon Keyspaces 在内的关键服务技术，提升增值服务能力。无双科技的 SaaS 业务在数据监测、效果评估、智能投放的能力基础上， 拓展线上教育、电商交易平台、房地产、生活服务平台等领域客户，上半年来看业绩增长显著。

　　IDC 业务稳健营收稳健增长，毛利率略有下滑。 IDC 业务总收入 9.1 亿人民币，包括 IDC 及增值服务 8.1 亿， IDC 运营管理服务 1.03 亿。 公司 Q1/Q2 营收基本持平， H1 同比增长 8.23%，预计下半年随着上海酒仙桥 IDC 机房逐渐上架，环比将会提升。 IDC 及增值服务毛利率 53.7%，同比-2.8pcts，主要由于新上架大客户如阿里、腾讯等单价相对较低。 公司全年预计新增机架总数 6000-8000个， 2020 年底预计达到 4-4.2 万个机柜，到 2025 年上架 10 万个机柜。

　　IDC 机柜建设顺利，计划全年新增 6000-8000 个。 公司 2018 年规划投资 12.21亿建设房山二期 5000 机柜，目前已完成土地平整、楼宇主体建设，正处于机电设备购置安装阶段，预计 2021Q2 开始运营交付； 2019 年规划投资 13.00 亿、29.86 亿元建设嘉定二期 5000 机柜、三四期 15000 机柜，目前已完成土地平整， 燕郊三四期项目已获得能耗指标审批， 2020 年 10 月份完成土建部分， 我们预计 2021Q4 开始运营交付； 嘉定二期已获得 3000 个用能指标，开展相关机电设计工作。 2020 年规划投资 34.64 亿元建设长沙一期 16000 机柜，目前已完成土地拍卖，正在办理不动产权证书， 2020 年内完成规划设计方案评审，并获得能耗指标， 我们预计 2023Q1 开始运营交付。 公司通过收购项目公司的方式取得天津宝坻地区 368 亩工业用地，计划筹建宝坻云计算数据中心。

　　REITS 即将申报，但预计流程较长暂不会产生影响。 公司作为全国成熟的一线 IDC 运营商， 有望年内开展 REITS 申报。 参考项目成熟度、上架率、客户情况等，预计公司的中金云网项目将成为 REITS 试水标的。 REITS 全流程需要时间较长，将会实现数据中心的资产端资产、折旧摊销出表， 从而降低资金风险和财务成本，同时将商誉剥离，提升资产质量，并为公司提供现金流补充。

　　风险因素： IDC 机柜扩张及上架率提升不及预期；云计算业务增长不及预期；疫情对公司影响超预期； REITS 落地不达预期。

　　投资建议： 继续看好公司未