事件

　　2018Q1-3 公司实现营业收入 14.42 亿元，同增 81.70%；实现归母净利润 1.28 亿，同增 37.48%；单 Q3 公司实现营收 5.74 亿，同增 92.38%；实现归母净利润 0.44 亿元，同增 34.90%。

　　简评

　　C 端高增速保持， B 端 Q3 增速大幅提升

　　2018Q1-3 公司实现营业收入 14.42 亿元，同增 81.70%，增速同比+38.84 pct；单 Q3 公司实现营收 5.74 亿，同增 92.38%，增速同比+55.07 pct。

　　前三季度公司 B 端业务实现营收 6.34 亿元，同增 37.96%； C端业务实现营收 7.06 亿元，同增 111.19%。单看 Q3， B 端营收2.40 亿元，同增 58.15%； C 端营收 2.95 亿元，同增 106.97%。公司 C 端业务始终保持快速增长， 自有品牌产品迭代、品类扩张、渠道拓展，发展动力充足； B 端业务 Q3 收入增速大幅提升， 预计主要由老客户订单增长与新拓展电商大客户（网易严选、名创优品、海澜优选等）共同拉动。

　　受收入结构变化影响， Q3 毛利率、期间费用率同比下降

　　受毛利率较低的 C 端业务占比提升影响（ Q1-3 C 端收入占比52.72%，同增 10.57 pct， Q3 占比 55.09%，同增 6.71 pct），公司毛利率同比有所下降： Q1-3 公司毛利率 25.53%，同比-5.99 pct，其中 Q3 毛利率 25.84%，同比-5.41 pct，环比+0.75 pct。 Q3 单季度毛利率的环比改善表明公司 C 端、 B 端业务毛利率均保持平稳向好趋势。

　　期间费用率方面，亦收到收入结构变化影响，前三季度公司期间费用率 11.66%，同比下降 5.98%。单 Q3 期间费用率 12.45%，同比下降 6.68 pct，其中销售费用率同减 1.11 pct 至 8.35%，管理费用率同减 4.88 pct 至 3.98%，财务费用率同减 0.69 pct 至 0.12%。

　　由于公司销售规模扩大带动应收账款增加， Q3 对应收账款计提的减值损失亦随之增加。 Q3 计提资产减值损失 402 万元，同增 323 万元；同时公司 Q3 营业外收入同减 501.7 万元至 0.3 万。综上，公司 Q1-3 净利率 9.56%，同比-2.99 pct，单 Q3 净利率 8.39%，同比-2.65 pct。

　　应收、应付周转天数向好，现金流改善

　　Q1-3 公司应收账款周转天数 37.11 天，同比-19.63 天；应付账款周转天数 89.36 天，同比+11.66 天；存货周转天数 74.12 天，同比+14.16 天，主要因 C 端业务快速增长导致备货增加。公司整体运营能力有所改善。现金流方面，前三季度公司经营性现金流净额 1.14 亿，同比+97.86%，主要受益于公司结算方式优化。单 Q3 经营性现金流净额 0.50 亿元，同比增加 0.53 亿元。

　　收购印尼包袋工厂，切入主流运动包袋领域，海外布局进一步完善

　　公司拟以 2280 万美元现金收购印尼包袋公司 Formosa 及其附属工厂。此次收购对于公司的意义在于 1） 切入主流运动包袋领域，为公司争取其他优质头部客户资源奠定基础。 公司现有制造业务多围绕 IT 类包袋，标的公司在运动箱包的研发、制造和销售方面经验丰富，并与一线运动品牌客户合作密切； 2）进一步完善海外布局，逐渐迈向东南亚地区出行消费品制造产业纵向一体化； 3）享关税与人力成本优势。印尼为 GSP 国家（普惠制关税制度国家，对美国出口享受零关税制度），此次收购可降低公司出口产品成本，减少贸易战风险，并能降低公司人力成本。

　　投资建议： 公司 C 端业务持续强劲，新品牌、新品类、新渠道合力推进； B 端业务 Q3 收入提速明显， 与老关系稳定，新客户放量增长， 精益生产、海外布局优势显著， 并有望受益人民币贬值。此次收购印尼包袋工厂助力公司切入运动包袋市场，海外布局进一步完善。我们预计公司 2018-2020 年实现归母净利润 2.0、 2.86、4.17 亿元， EPS 分别为 0.92、 1.31、 1.91 元/股，对应 PE 分别为 34、 24、 17 倍，维持“增持” 评级。

　　风险因素：宏观消费环境下行； B/C 端业务扩张不及预期