核心观点：

　　1．事件

　　公司发布 2018 年报， 2018 年 1-12 月公司实现营收 20.48 亿元，同比增长 76.19%；实现归属母公司净利润 1.74 亿元，同比增长 30.23%；实现扣非归母净利润 1.53 亿元，同比增长 38.52%。 18 年实现 EPS 为 0.752元。 拟向全体股东每 10 股派发现金红利 3.30 元（含税）， 并以资本公积向全体股东每 10 股转增 8 股。

　　其中， 2018Q1-Q4 营业收入分别增 88.18%/64.86%/92.38%/64.32%；归属母公司净利润分别增 25.29%/38.89%/37.48%/30.23%。

　　2．我们的分析与判断

　　（ 一） B2C 业务:极致性价比造就 C 端业务高速发展

　　18 年 C 端收入 10.26 亿元，同比增长 102.29 %，占总收入比例进一步提升至 50.08%。

　　品类不断丰富， 高速增长可期。 公司从箱包拓展到鞋靴、服装、配件、旅行用品等，扩展了冬季轻薄羽绒服、春夏季的皮肤衣、各类 T 恤类产品、智能跑鞋、防盗刷钱包、羊毛围巾、牛皮靴、真皮板鞋、羊毛袜、男女式帽等。

　　渠道布局持续优化， 线上销售增长较快，计划海外销售渠道。 截至2018 年末， 国内线上渠道布局小米、天猫、京东等主流电商平台和罗辑思维、优酷旅游等垂直平台，连续三年“双十一”箱包类销售 TOP1， 2018年在国内销售的箱包数量已经超过新秀丽成为国内第一。 国内线下渠道方面，全面与小米线下店合作，并拓展团购等其他线下及自主线下线下资源， 预计 2019 年仍保持较高速的增长， 保守增速在 50%以上。

　　（ 二） B2B 业务： 积极拓展新客户，全球化布局促 B端业务稳健增长

　　18 年 B 端收入 8.82 亿元，同比增长 35.39%，占总收入比例降至43.09%。 公司 B2B 业务在美国、印度、新加坡、台湾、香港等地均设有海外销售分部。 目前公司已是全球 IT 包最大生产商， 公司 B 端最大客户为迪卡侬， 18 年新增包括名创优品、网易严选、淘宝心选、海澜优选等新零售和互联网客户， 逐渐向运动和休闲领域拓展。

　　18 年收购印尼两家包袋工厂，目的进入 Nike 供应链体系，产品品类进入主流运动包袋领域， 是公司海外布局、提升生产能力与知名度的主要举措。PT.Formosa Bag Indonesia16、17、18 年 1-7 月营收分别为 7,431.19、8,290.69、 6,824.80 万元。截至 18 年底，新建工厂新增的 30 条生产线基本建设完毕，正进入收益稳定阶段，印尼工厂利润率因此有望显著提升， 将直接贡献公司 19年并表利润。同时，通过此次收购，公司与 Nike 公司等展开了良好的沟通，并取得了 Nike对公司以及此次交易的高度认可和支持，为未来获取其长期、稳定增长的订单奠定了良好基础。

　　（ 三） 积极的渠道拓展和海外布局助力公司高速发展

　　存货、应收账款规模有所增加，经营性现金流净额小幅减少。 截至 2018 年末存货规模同比增加 45.91%至 4.13 元，增幅弱于收入增速（ 76.19%），存货周转天数减少 4 天至 83 天， 由于 2C 业务占比的提升，导致公司存货规模有所提升，但公司整体存货管理能力较强；应收账款规模同比增加 26.08%至 2.5 亿元，应收账款周转天数减少 15 天至 39 天； 受 18 年公司产销规模增长较大，存货金额增长较大的影响，经营性现金流净额同比减少 5.24%至 1.46 亿元。

　　1-12 月 毛 利 率 同 比 减 少 12.24% 至 25.98% ， 其 中 2018Q1-Q4 毛 利 率 分 别 为25.57%/25.09%/25.84%/27.07%， 三季度起毛利率有所回升，四季度在促销活动较多的背景下，保持毛利率的提升。全年毛利率较 2017 年有所降低，主要 2C 业务占比提升较大，叠加 2C 毛利率相对较低、销售费用率较高，导致公司整体净利润增速低于收入增速。

　　1-12 月期间费用率同比减少 8.14%至 15.63%， 其中，销售费用、管理费用、销售费用分别为 9.27%/6.61%/-0.25%， 同比变化 10.25%/-17.58%/-142.80%。其中，由于为了提升 2C 业务，公司销售费用大幅提升。

　　资产减值计提增加， 因计提存货跌价准备同比增加 211.54%至 260.09 万元， 系公司 18 年产销规模大幅增加，存货规模相应增加所致。

　　3．投资建议

　　公司目前仍处于高速增长阶段，品牌、品类拓展、渠道、供应链管理已逐步优化， B 端、C