事件

　　公司披露半年报，上半年实现营收12.21亿元/+40.17%，实现归母净利1.14亿元/+36.03%，实现EPS约0.52元。其中二季度实现营收6.23亿元/+37.69%，归母净利6842万元/+39.11%。

　　投资要点

　　B2C及印尼工厂推动营收增长，费用提升影响净利率：营收端，2019年上半年，公司取得营收增长40%，主要源于B2C渠道推动国内业务增长，印尼工厂并购推动国外业务扩张，国内外均实现41%的营收增速。

　　净利端，公司净利润增长36%，一是营收规模快速扩张，二是毛利率提升未能覆盖费用及所得费率提升，净利率同比略有降低。

　　分季度看，Q2营收增速略有放缓，毛利率同比大幅改善推动净利润增速提升。

　　B2C推动国内高速增长，印尼工厂推动国外加速扩张：分业务看，上半年，公司出行产品、其他业务分别实现营收占比分别约96%、4%，出行产品贡献绝大部分营业收入。

　　分渠道看，2019年，公司B2C业务盈利能力提升，营收增速略有放缓，B2B业务由2月并购印尼工厂完毕，切入NIKE供应链推动，上半年规模快速提升。

　　分区域看，上半年公司国内外实现营收占比分别约66%、34%，报告期内营收增长均约41%。上半年B2C渠道增速放缓、盈利能力提升，推动国内渠道毛利率同比提升6.76pct至26.62%，盈利能力大幅改善。国外业务受益于印尼工厂2月完成收购，切入NIKE供应商体系，产能规模和订单数量加速扩张，上半年毛利率同比下降4.85pct至31.05%。

　　B2C业务推动毛利率提升，汇兑损失影响净利率：盈利能力方面，上半年B2C业务盈利能力提升，并购印尼工厂影响国外业务毛利率，公司整体毛利率同比提升2.81pct至28.13%。销售规模增长推升物流费用、职工薪酬等，上半年销售费用率提升1.28pct至8.97%，薪酬增长、研发投入加大推动管理及研发费用占营收比例提升0.14pct至7.01%，汇兑损失使财务费用率提升0.77pct至0.26%。另有上半年所得税费占利润总额高于去年同期，最终公司净利率同比下降0.68pct至9.65%。

　　存货方面，上半年存货较去年末增长8.3%至4.48亿元，占营收比例略有下降。对比纺织制造可比公司，开润股份存货周转率位居前列，存货周转态势良好。

　　拟发行可转债，扩大箱包产能满足市场需求：公司拟发行可转债，募集资金总额不超2.23亿元，其中1.56亿元用于米润科技出行软包制造项目。米润科技项目有望2年建成，形成1165万件软包的生产能力。2016年以来，公司B2C业务持续取得快速增长，2016年至2018年年复合增速逾110%，推动纺织业生产量由2016年的2288万件提升至2018年的5012万件，年复合增速约48%，现有产能与箱包业务的快速增长存在矛盾。公司发行可转债的募投项目有望提升公司产能，进一步提升公司盈利水平。

　　投资建议：开润股份是国内箱包龙头，与世界知名品牌保持长期合作关系，自有品牌箱包销售快速增长。上半年B2C盈利能力提升，印尼工厂推动B2B加速扩张。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为1.07、1.40和1.75元。净资产收益率分别为28.0%、28.8%和28.4%。目前公司PE（2019E）约为31倍，维持“买入-B”建议。

　　风险提示：客户集中的风险；自有品牌推广或不及预期；汇率波动的风险；中美贸易关系或影响出口业务。