开润股份一直是我们团队重点长期推荐的标的之一，近年业绩保持着持续快速增长。在此期间，我们针对开润股份进行了一系列的探究和讨论。但是近期，市场上对于90分品牌存在一些疑惑，主要是由于公司最近披露的19Q3的业绩中，收入增速略有放缓，部分投资人担心公司高增长的态势能否持续。本篇报告，我们希望对于开润股份近期收入波动进行解读，并对其未来发展进行展望，同时再次重申我们的观点，继续坚定推荐开润股份，并长期看好公司的未来发展！B2C业务：

　　1）19Q3收入波动主要系公司小米渠道阶段性放缓所致，目前已经恢复，无需过分担忧。我们预计19Q3公司B2C业务收入增长在20%左右，目前已经恢复，预计19Q4公司B2C业务能够实现40%左右的增速，继续维持全年14亿左右的营收规模。

　　2）B2C业务预期：19年营收增速预计在30%-40%，2020年预计为40%左右；19年净利率预计在6%左右，2020年预计在7%左右；

　　3）增长来源：①品牌：进行品牌重塑，加大品牌营销和推广力度，提升品牌关注度，打破消费者知晓产品但不了解品牌的局面；②产品：持续进行产品迭代和扩充，扩大消费客群，提升产品适销度。如增加女性产品系列等；③渠道：小米渠道保持稳定增长，预计2020年保持30%左右的增速；加大非米系渠道扩张力度，预计2020年占比在50%左右，同时预计非米系渠道收入增速在50%左右，为后续增长提供动力；④精细化运营：对90分自有渠道和小米渠道团队进行拆分，采取不同的策略和打法，提升效率。

　　B2B业务：

　　1）B2B业务预期：我们预计公司B2B业务19年收入增速在40%-50%左右；2020年预计收入增速在30%左右。2019年净利率预计在10%-12%。

　　2）增长来源：1）印尼工厂客户结构不断优化、产能持续扩张：目前NIKE是印尼工厂第一大客户；由于公司能够成为NIKE供应商，已经是对公司在箱包代工领域良好实力的证明；由此在开拓新客户方面的竞争力将会提高。未来公司将会继续寻找类似NIEK这类的优质大客户，丰富客户结构；同时公司子公司在印尼继续购入土地，作为海外生产基地扩建的储备用地，我们预计公司2020年底-2021年初能够实现产能的翻倍，从而保证公司B2B业务的良好发展。2）盈利能力持续提升：公司印尼工厂收购后，生产效率明显改善，预计已经提高到收购前的80%，目前我们预计净利率预计在7%左右。假设公司原有B2B业务净利率保持稳定，我们预计19年B2B业务净利率能够实现10%-12%的水平。

　　维持“买入”评级，维持公司原有盈利预测。虽然我们对于公司2020年收入增长预期较此前乐观，但基于谨慎原则，我们维持原有盈利预测。预计19年-21年实现归母净利润2.30、3.05、4.02亿元，同比增长32.61%、32.55%、31.53%。预计2019-2021年EPS为1.06/1.40/1.85元。

　　风险提示：非米系渠道拓展较慢、费用率大幅提升、海外工厂管理风险等。