核心观点

　　根据最新跟踪，我们预计公司有望在2Q20盈利低点后开启边际改善，2021年回归原有成长轨道，叠加2020年低基数效应，有望迎来较大增长弹性。1H20中报预期逐渐反应后，公司估值已经处于合理配置区间，最新股价对应2021年PE19倍。考虑到箱包品类属性/公司未来成长的空间和高确定性，当下布局收益确定性较高。维持“买入”评级。

　　短期：二季度出现整体盈利低点后开启边际改善。①二季度Toc业务终端需求稳步改善，截止到7月中旬终端流水同比接近持平，预计8月有望回到正增长；②三季度Tob订单望调整收窄，7月海外订单业务下滑已呈现收窄趋势，三季度伴随海外品牌恢复开店降幅有望进一步收窄。整体来看，预计2Q20为公司全年盈利低点，3Q伴随两个业务复苏望迎来稳步改善，4Q望回到整体正增长。从品类角度看，箱包品类相较传统服饰品牌，不存在较大的库存压力，2H20有望伴随国内出行游复苏实现快速企稳回升。

　　长期看Toc业务：渠道/品牌/品类三板斧发力。①渠道：从小米向淘系/京东/其他新零售渠道稳步拓展，打开成长天花板；②品牌：原有小米90分品牌针对更细分市场裂变为小米（小米渠道）/90分（其他渠道）/下沉渠道品牌；③品类：以箱包为核心基本盘，围绕出行泛生活出行品类进行扩张。7月公司悠启品牌在有品渠道上线高性价比走步机（售价999元），精准定位疫情背景下的居家运动健身市场。

　　长期看Tob业务：Tob加速布局运动&轻奢赛道。①原有电脑包业务继续提升客户份额、望保持平稳增长；②运动包加速布局Nike/VF，并且依托优质的生产产能稳步拓展新的运动品牌客户，打开长期成长空间；③积极尝试探索轻奢女包代工业务。

　　风险因素：原材料价格波动、海外疫情加重、产能扩建项目完成不及预期等。

　　投资建议：预计2021年公司将回归正常的成长轨道，叠加2020年低基数效应，有望迎来较高增长弹性。1H20中报预期逐渐反应后，公司估值已经处于合理配置区间，最新股价对应2021年PE19倍。另外，伴随解禁期结束，上市以来流动性的问题有望逐步得到解决。考虑到箱包品类属性/公司未来成长的空间和高确定性，当下布局收益确定性较高。维持2020-22年EPS预测1.07/1.74/2.36元，维持“买入”评级。