事件概述
20年前三季度收入/净利/扣非净利为14.74/0.37/0.24亿元,同比下降24.53%/78.74%/85.08%,低于预期;扣非归母净利低于净利主要由于计入非经常损益的政府补助0.15亿元、以及投资收益0.04亿元;经营现金流为-0.5亿元,经营现金流/净利为-134%,经营现金流为负主要由于销售下降、加强人才引进力度导致支付的职工薪酬增加、以及为投资并购支付的各类费用增加。20Q3收入/净利/归母净利为5.20/-0.27/-0.34亿元,同比下降29%/144%/165%。
公司推出第二、三期员工持股计划,上限分别为2,507万元/253万元,对应参与员工数不超过5/57人。员工持股计划考核目标为21/22/23/24年营业收入不低于25.59/29.53/33.46/37.40亿元,对应21-24年收入CAGR为13.5%。
分析判断:
2C端收入9月开始转正。Q3单季估计(1)2B端收入同比下降20%左右、累计低双位数下降(季度环比改善,Q1增长10%、Q2下降25%);(2)2C端收入同比下滑接近30%、累计下滑30+%(Q3呈现月度环比改善趋势,估计8月下半月持平、9月实现正增长)。
Q3单季亏损主要由于加大资产减值损失计提。20年前三季度毛利率为29.6%、同比提升1.91PCT,我们判断主要由于高毛利率的2B业务占比相对提升;20Q3毛利率为29.64%、同比提升2.69PCT。20年前三季度净利率为1.81%、同比下降7.46PCT,20Q3净利率为-6.65%、同比下降15.27PCT,净利率下降主要由于费用率提升、以及20Q3新计提资产减值损失0.19亿元。从费用率看,20年前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为13.34%/7.75%/4.14%/0.97%、同比提高4.20/3.66/0.94/1.05PCT,管理费用提升主要由于业务拓展、加强人才引进力度、及投资并购。
10月开润和阿里的供应链战略合作,我们分析意义在于:1)是公司2B女包品类的初步落地,公司海外女包工厂收购进展受疫情影响有所延迟,初步在国内小厂试水;2)借力阿里扶持计划:天猫将在未来三年造就50个年度千万单品、20个5000万元俱乐部、5个1亿俱乐部、1个十亿俱乐部,整体市场规模达到100亿,估计箱包行业3年内有望做到10-20亿;阿里在箱包选取了2家合作伙伴,开润为更主力的供应商。
投资建议
(1)短期来看,2C端逐季改善:自8月下半月同比持平、9月转正,Q4增长将关注双十一销售情况;
(2)中长期来看,2B驱动来自客户拓展和品类扩张,NIKE、VF有望保持较高增长,超预期的催化则有望来自女包品类;2C驱动在于健身器材品类拓展、90分明年推出高价位带新品、以及米端拓展分销渠道。考虑Q3计提减值损失导致业绩低于预期,将20年EPS下调57%至0.37元,考虑明年NIKE、VF、迪卡侬订单有望实现较高增长,2C有望在疫情恢复后复苏、叠加90分新品价位带提升,维持21/22年EPS为1.38/1.79元,对应21/22PE27/21X,目前估值已处于历史底部、悲观预期调整充分,向下有安全边际支撑、向上具备估值修复弹性:公司成长趋势不改,摩飞等品牌的成功有望带来2B+2C型公司的估值重构,维持“买入”评级,给予目标价42.4元(对应21年PE30X)。
风险提示
海外疫情发展的不确定性;新品类拓展风险;系统性风险。