核心观点

　　公司前期依托集团资源“外力”支持，2017-2019年转型效果突出。我们认为公司2020年开始步入依靠“内功”阶段，内在管理体系和业务经营能力，成为驱动未来发展和估值水平的核心要素，维持“增持”评级。

　　全年归母净利润同比增长13.6%，与此前业绩快报披露一致。四季度盈利增速环比有所下滑（前三季度累计/全年归母净利润同比+15.5%/13.6%），主要因四季度拨备计提增加所致，全年信用减值损失及其他减值损失同比+24.3%（前三季度累计+21.9%）；而收入端仍增长强劲（全年+18.2%，前三季度+18.8%），利息净收入和非息收入均保持较好的增长势头。

　　四季度扩表提速，零售对公均衡摆布。2019Q4公司总资产环比+6.24%（金额增加2314亿），全年资产增速达到15.2%，为2020年的业绩增长奠定基础。从结构来看：1）贷款是主要配置品种（Q4新增1720亿），且零售和对公均衡摆布（新增金额约各占一半），其中一般性对公贷款是自2017年对公业务调整以来首次单季明显增长，而零售方面则延续了去年以来向抵押类贷款倾斜的策略（四季度口径调整，将“其他”科目中的持证抵押贷款与住房按揭贷款合并计算），其他诸如信用卡、经营贷、汽融和新一贷等品种均平稳增长；2）金融投资灵活配置（Q4新增471亿），推测主要是债券投资等增加；3）负债端积极夯实，下半年公司通过可转债转股、永续债发行、同业存单等方式积极补充资金来源，同时存款亦增长良好，四季度环比+6.04%（全年增长14.08%），其中零售存款占比稳步提升（年末达到23.7%，环比年中升2pct），表明零售转型成果继续深化。

　　四季度息差环比持平，存款成本控制较好起到重要作用。公司披露Q4单季NIM为2.62%，其中资产端收益率和负债端付息率均环比下降。1）资产端：LPR改革等因素作用下，贷款定价边际走弱，主要体现在对公贷款上、而零售贷款定价环比却略微升，此外相对宽松的货币环境也促使债券投资、同业等业务收益率下行；2）负债端：除了主动负债受益货币宽松外，公司在存款付息率也实现环比下降，可能与监管规范银行间存款竞争有关（如对结构性存款业务的管理）。

　　零售转型深化，财富管理业务初显成效，助推非息收入保持良好增长。公司全年非息收入同比+14.4%（与前三季度累计增速基本持平），其中手续费收入是贡献最大，零售转型的深化是背后的关键原因。1）信用卡业务继续保持高增长，流通卡数量、贷款余额和交易金融同比增17.1%、14.2%和22.5%，带来手续费收入同比增长19.5%；2）代理业务收入同比增速高达66%。公司财富管理业务快速发展，全年公司零售客户数增长15.7%（AUM+40%）、私行客户数增长45.7%（AUM+60%），非保本理财规模在当前资管行业转型期仍能增长9.8%，以上才是手续费收入实现高增长的核心原因，也为未来非息收入的增长奠定坚实基础。

　　4季度加大风险暴露和处置。公司Q4不良率环比降0.03pct至1.65%，而关注率和逾期90+/不良偏离度也有下降（分别降0.38pct至2.01%、降5pcts至82%）；从不良贷款结构来看，Q4对公不良余额和不良率继续下降，不过零售贷款业务的不良余额和不良率均有上升（不良余额增25.3亿、不良率升0.12pct），主要是信用卡和持证抵押贷款产生。综上情况来看，我们推测公司在4季度加大了风险暴露。拨备方面，Q4拨备覆盖率183.12%，环比降3.06pct，考虑到公司在4季度的拨备计提金额有所增加，因此推测对问题资产处置的力度也有加大。

　　风险因素：宏观经济增长失速；零售贷款质量超预期恶化。

　　投资建议：从“外力”到“内功”，静待2020年转型效果。公司2019年四季度扩表提速，并夯实资产质量，奠定了2020年增长基础。总体来看，前期依托集团资源“外力”支持，公司2017-2019年转型效果突出。我们认为公司2020年开始步入依靠“内功”阶段，内在管理体系和业务经营能力，成为驱动未来发展和估值水平的核心要素，维持“增持”评级。维持对2020/21年归属普通股EPS的预测1.60/1.86元，当前股价对应2020年0.94xPB