投资观点

　　我们首次覆盖平安银行并给予该股中性评级，12个月目标价格为人民币10.5元（上行空间12%）。尽管我们认为短期内该行的盈利增长将继续好于同业，但其长期增长和股价上行空间相对于我们覆盖的其它银行股有限，原因在于：1)不良贷款生成率在我们所覆盖的银行股中最高，我们预计平安银行的资产质量将继续面临压力；2)资本充足率低于同业（2015年一级资本充足率为9%，而我们所覆盖的银行平均为10%）可能会引发投资者对其再融资的担忧；3)最近管理层的变动以及持续的监管调查或许会令投资者担忧平安银行的执行力和策略的一致性。

　　核心增长推动因素

　　我们预计2017/18/19年平安银行的拨备前营业利润将增长7%/7%/3%，受到以下因素推动：(1)手续费收入强劲增长（2016-19年年均复合增速为10%），尤其是与平安保险交叉销售的产品；(2)盈利性资产强劲增长（2016-19年年均复合增速为11%），得益于非贷款业务的扩张；(3)成本控制得力推动短期内成本收入比下降。然而，我们认为中长期内平安银行的增长将落后于同业，因为：(1)信贷成本较高（2017/18/19年预计为2.98%/2.91%/2.78%，是我们覆盖范围内的最高水平），我们预计这一状况将持续，因为平安银行的不良贷款生成率较高，而拨备覆盖率低于同业；(2)随着MPA标准在今年一季度实施（将限制银行的资产增长），资产扩张对业务的提振将逐渐消退。

　　我们的投资观点面临的风险

　　上行：资产质量好于预期。

　　下行：宏观经济放缓、资产质量进一步恶化、成本升入比升幅高于预期。

　　估值

　　我们的12个月目标价格为人民币10.5元，基于2.5倍的股价/拨备前营业利润历史中值，并考虑到未来其拨备前营业利润增速将放缓进行了调整（下调了0.25倍）。我们的目标价格对应0.92倍的2017年预期市盈率倍数，而A股同业均值为1.0倍。

　　行业背景

　　我们认为华夏银行和其它A股股份制银行与平安银行最具可比性，因规模和业务结构相似。